事项：
　　公司发布2025年中报，实现营收160.5亿元，同比下滑1.2%，实现归母净利润11.0亿元，同比增长51.05%，处于业绩预告中间值范围。2025Q2实现营收88.8亿元，同比降2.9%，归母净利润为8.7亿元，同比增长57.2%。
　　平安观点：
　　毛利率同比改善明显，带动业绩实现高增。期内公司业绩增长良好，主要得益于国内水泥价格的提升及成本的下降、骨料成本的降低、海外水泥销量及业绩的提升，带动毛利率较去年同期的23.65%提升5.27个百分点。期内期间费率保持相对平稳，由上年同期的13.3%微升至13.8%。
　　海外水泥增长快速，骨料业务量增价降。销量方面，期内水泥及商品熟料销量2,773.66万吨，同比下滑2.63%（其中海外水泥及商品熟料销量838.84万吨，同比增长10.41%）；骨料销售7,605.26万吨，同比增长6.33%；混凝土销售1,324.80万方，同比下降9.88%。收入方面，公司水泥业务实现营业收入91.52亿元，同比增长5.60%，其中：国内水泥业务实现营业收入50.24亿元，同比下滑1.26%；海外水泥业务实现营业收入41.28亿元，同比增长15.37%；骨料业务实现营业收入27.63亿元，同比下降6.72%；混凝土业务营业收入34.57亿元，同比下降12.33%。毛利率方面，水泥、骨料及混凝土的毛利率分别为29.74%、47.91%及13.12%，去年同期分别为20.71%、47.41%及11.61%。截至2025年6月30日，水泥业务的收入占公司营业收入总额的57%，在公司的所有业务中居主导地位；非水泥业务EBITDA占比达44%，已成为公司利润的重要贡献点。
　　分地区看，海外业务增长良好，产线升级与建设稳步推进。期内非洲地区实现营业收入21.36亿元（同比增加21.51%），净利润1.60亿元（同比减少5.05% ）。亚洲地区实现营业收入22.04亿元（同比增加12.14%），净利润4.74亿元（同比增加44.14%）。公司本期首次涉足美洲地区业务，实现营业收入1.56亿元，净利润0.21亿元。上半年，公司津巴布韦年产30万吨水泥粉磨站、赞比亚恩多拉1,150吨/日升级改造为4,500吨/日水泥熟料生产线、南非公司Simuma工厂2号窑1,500吨/日升级改造为4,000吨/日水泥熟料生产线、坦桑尼亚年产10万吨砂浆生产线等项目建成投产；完成对巴西恩布骨料公司（EMBUSAENGENHARIAECOMERCIO）100%股权的收购；马拉维2,000吨/日水泥熟料新生产线、莫桑比克栋多3,000吨/日水泥熟料生产线按建设计划推进。
　　期末海外水泥产能2470万吨，8月尼日利亚项目以7.7亿美元顺利交割。期末公司具备水泥产能1.26亿吨/年（粉磨能力，含联营企业产能）、水泥设备制造5万吨/年、商品混凝土48,404方/小时（含委托加工产能）、骨料3.0亿吨/年。公司已在塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦、乌兹别克斯坦、柬埔寨、尼泊尔、坦桑尼亚、赞比亚、马拉维、南非、莫桑比克、阿曼、津巴布韦等12个海外国家建有生产基地，公司海外运营水泥粉磨产能已达2,470万吨/年；另有马拉维2000吨/日水泥熟料生产线、莫桑比克栋多3000吨/日水泥熟料生产线等在建项目，在建熟料产能合计约155万吨/年。骨料方面，国内产能分布于湖北、云南、重庆、湖南、四川、贵州、河南及西藏等8省市，海外在塔吉克斯坦、柬埔寨、坦桑尼亚、南非和巴西运营了10个骨料项目。此外，根据《2025-08-30-600801.SH-华新水泥-600801关于收购豪瑞尼日利亚资产之关联交易的进展公告》，本次交易已于2025年8月29日完成股权交割，买方已根据《股权收购协议》价值减损条款进行向下的惯常调整后，支付了交易对价7.7386亿美元；交割完成后，标的公司Caricement B.V.及Davis Peak Holdings Limited，以及最终标的公司Lafarge Africa Plc将纳入公司合并报表范围。
　　投资建议：维持此前盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为27.3亿元、30.4亿元、32.7亿元，当前市值对应PE为12倍、11倍、10倍。第一，国内积极推行反内卷，后续水泥超产治理等有望加速推进，带动国内水泥价格止跌回升，利于公司国内水泥业务盈利筑底改善，第二，海外水泥市场发展空间良好，公司凭借先发优势、股东背景、技术经验等优势，通过收并购等方式加速拓展海外，未来有望成为重要的业绩增长点，尼日利亚项目顺利收购将带来可观的业绩增量，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）国内水泥需求表现或错峰生产不及预期，导致价格继续下行的风险：若后续水泥需求进一步走弱，或各地错峰生产执行不力，行业供需矛盾加大将导致国内水泥量价承压。（2）海外地区水泥产能集中投放，导致价格与盈利走弱的风险：近两年中国水泥企业纷纷加大在非洲等地投资建厂，若后续产能集中投放，而需求增长不及预期，将导致公司海外水泥业务价格与盈利走弱的风险。（3）国内反内卷推进与水泥落后产能出清低于预期的风险：当前中央多次强调反内卷，水泥行业超产治理正在推进，但若水泥企业未能积极配合落实，导致落后产能出清程度不及预期，将影响水泥行业长期供需平衡修复。（4）若后续煤炭成本上涨，导致水泥生产成本增加，而水泥价格未能及时跟进上