基于显著好于预期的上半年收入增速，以及3季度环比加速提升的即时配送业务需求，我们上调2025-27年收入14%/12%/12%，至220亿-304亿元，同比增速40%/20%/15%，同时受到公司单量密度提升、优质的骑手管理能力，以及AI加持下，运营费率的持续优化，我们上调2025-27年利润预测26%/23%/27%，至3.4亿-7.6亿元，Non-IFRS净利润率分别1.5%/2%/2.6%。我们认为顺丰同城仍是外卖补贴战的受益方之一，在未来补贴回归理性，业务空间仍大，考虑到长期其与顺丰的业务协同持续加深，无人车配送规模化落地持续降低成本，我们维持公司买入评级，我们将估值滚动至2026年，对应0.5倍市销率，上调目标价至15.4港元。
　　2025上半年业绩：收入102亿元（人民币，下同），同比增49%，高于我们预期16%，其中同城/最后一公里配送业务分别增43%/57%，超预期得益于餐饮外卖和即时零售行业快速增长带来配送需求增加。毛利率6.7%，同比基本保持平稳。调整后净利润同比增139%至1.6亿元，对应净利率1.6%，同比提升约0.6个百分点。
　　业绩亮点：1）同城业务：同城配送服务单量同比增50%+，商家/个人端收入分别增55%/13%。商家端大幅加速增长得益于餐饮和即时零售市场快速增长下进一步深化KA客户合作，稳定承接快速增长的单量，茶饮收入同比增105%，商超/医药/母婴等品类实现高双位数增长，拉动非餐场景收入同比增35%。C端持续拓宽业务场景，新产品“独享专送”收入同比翻3倍，拉动个人端收入增速快于市场。2）最后一公里配送：收入强劲增长得益于加深末端网络融通，对顺丰速运单量渗透率进一步提升。3）调整后净利润1.6亿元，已超过去年全年利润，得益于规模效应、客户结构优化以及AI智能化提升运营效率。