公司25年上半年实现营业收入873亿元（人民币，下同，列明除外），同比下降10.8%；实现归母净利润6.6亿元，同比下降8.2%。由于快乐板块承压，以及出售资产的影响，我们下调25/26/27年净利润至10.1/38.3/47.5亿元,（2025/4/16预测为0.0/0.0/0.0亿元），对应每股EPS收益为15.98/16.37/16.71港元（2025/4/16预测为0.23/0.58/0.63港元）。考虑到当前资产价格较低，维持“买入”评级，维持目标价7.5港元（基于可比公司和NAV估值法），较当前价格有37%上涨空间。
　　报告摘要
　　健康板块创新驱动发展。25年上半年健康板块收入225.7亿元，同比下降3%，主要是受药品集中带量采购续标及部分地方药品集中带量采购开展等因素影响；归母净利润7.6亿元，同比增长48%，主要是非战略非核心资产的退出和整合。复星医药实现营业收入194亿元，同比下降4.6%；归属于复星医药股东的净利润17亿元，同比增加39%。2025年上半年，在治疗药物方面，复星医药自主研发及许可引进的4个创新药品共5项适应症于境内外获批、4个创新药品申报上市，57个仿制药品种于境内外获批。
　　快乐板块利润承压。25年上半年快乐板块收入337亿元，同比下降22%，归母净亏损4.3亿元，去年同期盈利1.6亿元，因豫园股份、复星旅文归母净利润减少及部分资产减值。豫园股份（600655.SH）上半年实现营业收入191亿元，同比下降31%；归属于豫园股份股东的净利润0.62亿元，同比减少94%，核心珠宝时尚业务承压，但二季度已经开始好转。舍得酒业（600702.SH）面对行业深度调整，收入和利润均有下降。复星旅文业绩持续恢复，剔除资产处置的影响，收入和净利润都实现了增长。
　　保险业务稳健，资管业务进军虚拟资产市场。25年上半年富足板块收入278亿元，同比增长3.3%，归母净利润2.4亿元，去年同期盈利0.27亿元。其中保险板块收入209亿元，同比增长13.2%，保险的归母净利润12.2亿元，同比增长3.7%。上半年葡萄牙保险总保费收入32.7亿元欧元，同比增长16.5%，继续在葡萄牙市场保持领先的竞争地位。资管业务收入69.4亿元，同比下降18.3%，归母净利润为-9.7亿元，亏损幅度同比收窄15%。复星国际证券于2024年6月已取得第1号牌照升级，可透过综合帐户安排提供虚拟资产交易服务；复星国际资管于2025年6月获第9号牌照升级，可以就虚拟资产提供意见及管理投资超过10%于虚拟资产的投资组合。此外，复星投资的星路科技，于2025年7月已推出全球领先一站式RWA（Real World Assets）技术、发行及分销平台-Fin RWAPlatform，并积极推进多个资产代币化的科技解决项目。
　　智造板块稳健发展，资产减值拉低利润。智造板块的收入为40.2亿元，同比下降24%，主要合并范围变动影响，若剔除该影响，收入同比上升14.0%。上半年净利润1.4亿元，同比增长205%，主要由于翌耀科技利润同比上升所致。
　　坚持长期主义，瘦身聚焦，穿越周期。25年6月底集团层面计息负债为892亿元，与24年底基本持平。公司杠杆率为52.5%，保持相对稳定。平均债务成本5.3%，较24年略有下降。继续出售非核心业务，聚焦健康、快乐、富足三大产业。
　　由于快乐板块承压，以及出售资产的影响，我们下调25/26/27年净利润至10.1/38.3/47.5亿元,（2025/4/16预测为0.0/0.0/0.0亿元），对应每股EPS收益为15.98/16.37/16.71港元（2025/4/16预测为0.23/0.58/0.63港元）。考虑到当前资产价格较低，维持“买入”评级，维持目标价7.5港元（基于可比公司和NAV估值法），较当前价格有37%的上涨空间。
　　风险提示：业务恢复情况不及预期，通胀对利润产生压力，地缘政治影响，融资渠道收紧，资本市场波动对利润产生影响