【本周关键词】：非农数据大降，降息预期升温，8月全球制造业PMI升至荣枯线上。
　　投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。
　　在美联储降息预期升温，同时8月全球制造业PMI升至荣枯线上，宏观氛围较好。基本面方面，各品种金属也在不同程度持续展现出旺季复苏的迹象，基本金属价格有望走强，尤其是对于以铜铝为代表的供应刚性品种。
　　行情回顾：国内工业金属价格涨跌不一，有色行业指数跑赢市场。
　　1）本周国内工业金属价格涨跌不一：LME铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为0.0%、-0.6%、-0.3、1.5%；SHFE铜、铝、铅、锌的涨跌幅为0.9%、-0.2%、0.1%、0.1%。
　　2）本周有色行业指数跑赢市场：申万有色金属指数收于6548.93点，环比上涨2.12%，跑赢上证综指3.29个百分点。贵金属、能源金属、工业金属、小金属和金属新材料的涨跌幅分别为10.73%、5.86%、3.82%、-6.40%、-7.20%。
　　宏观“三因素”总结：8月国内经济动能回升。
　　1）中国8月制造业PMI小幅回升。根据8月31日数据，中国8月制造业PMI为49.4（前值49.3），其中生产为50.8（前值50.5），新订单49.5（前值49.4）。
　　2）美国8月制造业PMI仍在收缩区间，非农就业大幅下降。根据9月2日数据，美国8月制造业PMI为48.7（前值48）。美国制造业连续6个月萎缩，分项指标显示，新订单指数时隔7个月重返扩张区间表明市场需求回暖，但考虑产出指数进一步放缓、进口和订单库存持续收缩、就业指数持续低迷，目前制造业企业景气度依然不强。根据9月5日数据，美国8月非农就业人数为2.2万人（前值7.3万人），大幅下降。
　　3）欧洲制造业PMI上升至荣枯线上。根据9月2日数据，8月欧元区制造业PMI上升0.9至50.7（前值49.8），自2022年6月以来首次上升至荣枯线上。
　　4）全球7月制造业PMI再次回到收缩区间。7月全球制造业PMI指数环比下降0.7个百分点至49.7（前值50.4）。全球制造业商业状况在7月份略有恶化，反映产出、新订单、出口和就业的下滑。近期美国关税抢先实施的影响正在减弱，同时对未来几个月经济状况的仍存在担忧。
　　基本金属：旺季复苏持续。
　　1、对于电解铝，下游需求复苏迹象渐浓
　　1）供应方面，电解铝行业开工产能环比增加5万吨。本周电解铝行业运行产能4408.5万吨，环比增加5万吨。根据百川，本周电解铝产量84.55万吨，环比增加0.12%。
　　2）盈利方面，行业即时吨盈利稳定在高位水平。长江现货铝价20680元/吨，环比减少0.19%；行业90分位现金成本（含税）16874元/吨，完全成本18908元/吨，即时吨盈利3430元。
　　3）需求方面，下游加工开工率环比环比增加1.0%。截止2025年9月4日，铝加工企业平均开工率为61.7%，环比增加1.0%。本周铝型材和铝线缆开工率增加1.0%，铝板带开工率增加1.2%，铝箔开工率增加0.8%。随着8月进入尾声，“金九”已至，下游开工率持续回升。
　　4）库存方面，国内累库环比放缓。国内铝锭库存69.1万吨，环比增1.0万吨；国内铝棒库存23.24万吨，环比增0.26万吨；海外方面，LME铝库存48.47万吨，环比增加0.36万吨。全球库存140.81万吨，环比增加1.62万吨。下游加工企业方面，铝板带箔企业原料库存24.5万吨，环比增0.27万吨；成品库存55.78万吨，环比增0.28万吨。
　　2、对于氧化铝，价格下跌加速
　　1）供给方面，环保管控基本结束供应释放。2025年9月5日，根据阿拉丁统计，氧化铝建成产能11462万吨，环比持平；运行产能9675万吨，环比增加170万吨。据钢联统计，氧化铝周度产量182.1万吨，环比上周减少2.6万吨。
　　2）需求方面，供需边际过剩。氧化铝/电解铝产能运行比2.19，环比上周2.16增加0.03，随着环京周边环保管控基本结束，焙烧炉结束检修，氧化铝供需过剩愈发显著。
　　3）库存方面，持续高位累积。库存从上周431.6万吨上升至435.7万吨，环比增加4.1万吨，处于历史同期高位水平。
　　4）盈利方面，即时盈利进一步收缩。截至9月5日，氧化铝价格3143元/吨，环比-2.06%。铝土矿方面，国产矿549元/吨，环比持平；几内亚进口矿CIF74.5美金，环比持平,其中海运费25.5美金。按照国产矿价计算，氧化铝成本2898元/吨，吨毛利217元/吨，环比减少20.97%；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本2978元/吨，吨毛利146元/吨，环比减少28.55%。
　　3、对于电解铜，加工费持稳，全球累库
　　1）供给方面，铜精矿加工费和冶炼利润持稳。9月5日SMM进口铜精矿指数（周）报-40.85美元/吨，较上一期上升0.63美元/吨。百川统计截止8月29日国内电解铜周产量23.8万吨，同比增加2.33万吨。本周理论冶炼利润为-2197元/吨，环比-194.65元/吨，主要是内外价差走阔影响。
　　2）需求方面，初端加工开工率同比偏弱运行。本周国内主要精铜杆企业周度开工率录得69.78%，环比+1.66%。铜线缆企业开工率为66.75%，环比-1.06%。
　　3）库存方面，全球持续累库。海外库存方面，LME铜库存15.8万吨，环比下降0.1万吨，较去年同期减