本报告导读：
　　年初以来油运景气回升，公司经营继续优于行业。全球已进入原油与铁矿增产周期，有望利好油运与干散货海运需求增长，未来油运与散货景气有望好于担忧。
　　投资要点：
　　维持增持。2025年以来油运景气回升，公司经营继续优于行业。全球已进入原油与铁矿等大宗品增产周期，我们认为将利好油运与干散货海运需求增长，未来油运景气有望好于市场担忧，兼具干散重估期权。风险收益比吸引，建议增持。维持2025-27年净利预测56/71/74亿元，对应EPS0.70/0.88/0.92元。维持目标价至9.71元。
　　2025Q2业绩同比转正，油运市场景气回升。公司2025上半年实现归母净利润21.2亿元，同比-15%；其中Q2盈利12.6亿元，同比转正至+12%，环比Q1增长超四成。1）油运：年初以来受益油价回落与影子船队制裁趋严，上半年VLCC合规市场景气逐季回升。公司Q2油运实现净利超8亿元，同比持平，环比大增超六成，经营优于行业。2）干散货运：上半年运价中枢同比明显回落，2月澳洲天气影响发货扰动季度表现。公司Q2实现净利2.6亿元，同比下降近四成，环比回升超六成。3）集运：上半年关税摩擦致局部市场短期运价表现。公司运力控制规模同比扩大13%，并积极开拓海外网络。公司Q2盈利同比大增115%。4）LNG运输：继续保持稳定盈利。
　　全球原油增产周期，油运景气或好于担忧。OPEC+自2025年4月开始增产，意味着全球原油增产周期开启。我们重申原油增产将利好油运需求继续增长，考虑油轮供给刚性且老龄化严重，未来油运供需与景气或好于市场担忧。过去数月，OPEC+加速增产并提前一年完成计划，但由于伊朗制裁与内销对冲，及美湾出口转向欧洲缩短航距，原油增产利好效应并不明显。观察近期中东出口已在逐步增加，且有望继续增产，同时下半年南美等长航线开始增产，我们预计下半年原油增产利好效应将逐步显现。
　　全球铁矿增产周期，兼具干散重估期权。根据BMI预测，全球铁矿开采也正迎新一轮扩张周期。其中以西芒杜大型铁矿项目和主流矿山为主。西芒杜铁矿项目将于2025年内投产，并计划30个月内逐步提产至6000万吨/年，相当于全球铁矿石海运量的4%。未来随着增产推进，我们认为1）铁矿持续增产或导致矿价承压，或有助于未来数年铁矿海运量持续增长。2）若产量如期释放，考虑几内亚至亚洲航距较长，有望驱动铁矿海运平均航距拉长。目前干散货船在手订单仅11%，未来随着干散货需求回升，干散货兼具重估期权。
　　风险提示。经济波动、地缘形势、制裁与环保措施执行不及预期等。