概述：煤价阶梯探底趋稳，业绩回落降幅明显
　　复盘来看，1）动力煤：2025H1供给端国内供给释放较为充分&国内外煤价倒挂收窄下进口减量明显，需求端全社会用电量增速虽逐步改善但仍较弱，火电同比增速仍为负，供需偏宽松下煤价持续回落；2025Q2需求虽有改善但供给仍充裕叠加库存偏高，从而秦皇岛山西产（Q5500）动力煤Q2季度均价632元/吨，同比-26%，环比-12%；Q2权益端走势相对平稳。2）焦煤：2025H1供给端国内产地复产贡献增量&进口倒挂边际减量，虽然铁水需求同比较好，但库存偏高叠加钢铁限产预期下钢厂谨慎采购，焦煤在黑色产业链中的议价权走弱，焦煤长协持续下调。2025Q2铁水产量延续高位但供给充分叠加矿端库存高位，从而京唐港山西产主焦煤均价跌至1315元/吨，同比-37%，环比-9%；Q2权益端延续走弱，但降幅趋缓。3）经营情况：量增价跌下，2025H1年煤炭板块实现营业收入5485.5亿元，同比-19.5%；实现归母净利润527.6亿元，同比-31.6%。2025Q2，煤价持续下探压制盈利，煤炭板块实现营业收入2691.7亿元，同比-19.6%，环比-3.7%；实现归母净利润241.2亿元，同比-35.5%，环比-15.8%。
　　动力煤：需求延续偏弱煤价探底，25Q2业绩降幅扩大
　　动力煤方面（包含无烟煤板块），2025H1需求逐月改善但整体偏弱，供需偏宽松下煤价持续下行，板块实现营业收入4349亿元（包含无烟煤板块），同比下降17%；为应对煤价下行影响，动力煤公司加大降本增效力度，实现营业总成本3585亿元，同比-13%，最终动力煤板块毛利率30.5%，同比-2.2pct，实现归母净利润510亿元，同比-28%。2025Q2，迎峰度夏港口及下游库存偏高，需求偏弱而供给释放充裕，煤价跌至低位，动力煤公司实现营业收入2137亿元，同比下降17%，环比下降3%；或得益于市场下行期煤企加强控本增效，板块实现营业总成本1772亿元，同比下降14%，环比下降2%。最终动力煤板块实现毛利率30.4%，同比下降2.2pct，环比下降0.3pct，动力煤公司实现归母净利润234亿元，同比下降31%，环比下降15%。
　　焦煤：供给出清困难价格延续跌势，25Q2业绩降幅扩大
　　焦煤方面：2025H1产地复产致供给增速高于需求增速，供需趋宽下焦煤价格回落明显，板块实现营业收入831亿元，同比下降29%。为应对煤价下行影响，焦煤公司加大降本增效力度，实现营业总成本790亿元，同比下降25%，最终焦煤板块实现毛利率22.1%，同比下降2.2pct，实现归母净利润31亿元，同比下降65%。2025Q2，国内国央企供给及低成本进口蒙煤出清困难致供需格局延续恶化，焦煤长协价格数次触发季度内下调，板块实现营业收入400亿元，同比下降33%，环比下降7%。降本措施逐步推进使成本降幅扩大，板块实现营业总成本386亿元，同比下降28%，环比下降4%。最终焦煤板块实现毛利率22.6%，同比下降1.8pct，环比小幅上升0.9pct，焦煤公司实现归母净利润12亿元，同比下降72%，环比下降39%。
　　投资建议：煤企利润底基本呈现，可关注板块底部修复机会
　　看好基本面困境改善叠加“反内卷”主线下煤炭攻守兼备的投资性价比，随着行情进入政策效果验证期，综合胜率及赔率，边际推荐：1）弹性标的：兖矿能源（A+H，现货比例高弹性大+远期成长广阔+港股低估值高股息）、晋控煤业、华阳股份、潞安环能、平煤股份、淮北矿业；2）长久期稳盈利龙头：中煤能源(A+H)、中国神华(A+H)、陕西煤业；3）转型成长：电投能源。
　　风险提示
　　1、经济承压影响下游需求风险；2、外部因素导致煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险。