事件：上海银行披露2025年中报，2025年上半年实现营收273亿元，同比增长4.18%，归母净利润132亿元，同比增长2.02%。2025Q2末不良率、拨备覆盖率分别为1.18%、243.6%，较上季度末分别持平、下降28pc。此外，公司宣告2025年中期利润分配方案，每10股派发3元，占归母净利润的32.2%（2024A为30.2%）。
　　1、业绩表现：上半年净息差仅下降2bp
　　25H1营业收入、归母净利润增速分别为4.18%、2.02%，分别较25Q1增速提升0.3pc、下降0.3pc，其中净息差降幅收敛、其他非息收入增长、信用成本下降等对业绩增长形成正向贡献，具体来看：
　　1）利息净收入：同比增长1.72%，较25Q1增速下降2.9pc，25H1净息差为1.15%，较24A下降2bp（（上年同期下降15bp），息差降幅呈现收敛趋势，主要得益于负债端成本改善。
　　A、资产端：25H1生息资产、贷款收益率分别为2.91%、3.29%，分别较24A下降37bp、下降47bp。其中企业贷款、个人贷款分别下降33bp、下降73bp至3.22%、4.17%，此外金融投资收益率仅下降22bp，减缓生息资产收益率降幅。
　　B、负债端：25H1计息负债、存款成本率分别为1.76%、1.62%，分别较24A下降30bp、下降30bp，其中企业存款、个人存款分别下降31bp、下降28bp至1.51%、1.83%，存款成本自2023年以来出现向下拐点，上海银行通过动态调整存款定价策略，推动存款期限结构优化，加大低成本存款拓展力度（上半年活期存款占比提升0.7pc至34.7%），今年上半年改善力度进一步加大。此外应付债券成本下降40bp至2.12%，亦对负债成本改善形成一定贡献。
　　2）手续费及佣金净收入：同比减少6.0%，较25Q1降幅收窄2.2pc。拆分来看，代理业务（占25H1手续费及佣金收入比例48.7%，下同）同比增长8.7%，主要是财富管理规模增长驱动收入增长，上半年理财余额同比增长18.7%，而信用承诺业务（占比21.1%）同比下降14.9%，对手续费及佣金净收入增长形成拖累。
　　3）其他非息收入：同比增长12.1%，较25Q1增速提升6pc，主要源于上年同期基数压力有所减轻，以及二季度债市利率整体下行，公允价值变动损益浮亏有所减少。
　　2、资产负债：存款结构继续调优
　　1）资产：25Q2末资产总额3.29万亿元，贷款总额1.44万亿元，分别同比增长2.2%、增长0.9%，较25Q1下降1.5pc、提升0.4pc。25H1贷款净增加312亿元，其中企业贷款、个人贷款分别增加160亿元、减少244亿元。企业贷款主要投向制造业领域，相关贷款增加126亿元，个人贷款同比少增，或主要源于个人业务风险暴露，公司加大风险资产处置力度，其中个人经营性贷款余额减少207亿元。
　　2）负债：25Q2末存款总额1.78万亿元，同比增长1.8%，较25Q1下降2.8pc。25H1存款净增加713亿元，主要由公司存款（+ 509亿元）贡献，25Q2末定期存款占比65.27%，较上年末下降0.7pc，存款结构继续调优。
　　3、资产质量：核销力度加大
　　1）25Q2末不良率、关注率分别为1.18%、2.04%，较上季度末持平、下降1bp。前瞻指标方面，25Q2末逾期率（1.60%）较上年末下降13bp。风险抵补能力方面，25Q2末拨备覆盖率、拨贷比分别为243.64%、2.87%，分别较上季度末下降28pc、下降33bp。
　　A、企业贷款不良率1.36%，较上年末下降1bp，企业不良贷款余额增加1.2亿元，细分行业数据来看，租赁和商务服务业不良率（0.49%）下降41bp，而房地产不良率（2.59%）有所波动，提升161bp，主要是存量风险个案下迁不良所致。
　　B、个人贷款不良率1.30%，较上年末提升16bp，个人不良贷款余额增加3.7亿元，主要由于个人住房贷款不良率（0.63%）提升18bp，个人经营性贷款不良率（2.12%）提升56bp。
　　2）25H1不良生成率（加回核销口径）为1.45%，较24A提升43bp，其中核销转出规模99亿元（24H1为43亿元），收回已核销贷款11亿元（24H1为11亿元）。25H1信用成本为0.72%，同比提升5bp。
　　3）从三阶段数据来看，25Q2处于第三阶段的贷款与不良贷款之间的差值为87亿元，较上年末的差值（116亿元）明显减小。
　　投资建议：上海银行存款结构继续调优，且核销力度加大，分红比例提升至32%，未来业绩有望保持稳定正增长，投资性价比较高。预计上海银行2025-2027年归母净利润分别为248/262/278亿元，同比增长5.07%/5.74%/6.36%，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下行；消费复苏不及预期；资产质量超预期恶化。