公司公布25H1业绩：公司25H1收入38.9亿，同比+5.5%，归母净利1.8亿，同比+40.5%。收入端，25H1公司婴配粉业务收入同比-3.8%，其中羊奶粉收入同比+3.1%，牛奶粉收入同比-14.9%，公司核心大单品佳贝艾特在国内市场仍有承压（25H1收入同比-8.9%），但在海外市场的销售顺利推进（25H1收入同比+65.7%），持续巩固全球羊奶粉销量与销售额第一的市场地位。展望来看，公司坚持国际化市场战略，羊奶粉作为引领公司业绩增长的核心业务，有望延续成长态势，同时中国国内生育政策等有望加速落地，刺激国内婴配粉需求回暖，公司业绩有望持续改善，上调至“增持”评级。
　　25H1羊奶粉业务表现亮眼，牛奶粉业务有所承压
　　分产品，25H1婴配粉/奶酪、私人品牌及其他/营养品实现收入28.3/9.1/1.6亿，同比-3.8%/+51.6%/+7.0%。婴配粉业务中，25H1羊奶粉/牛奶粉分别实现收入18.6/9.6亿，同比+3.1%/-14.9%。羊奶粉业务中，公司核心大单品佳贝艾特25H1在国内实现收入13.8亿，同比-8.9%，佳贝艾特实现了重点省会及地级市市场的全面覆盖，并大幅提升直供型客户销售量的贡献；佳贝艾特25H1在海外实现收入4.8亿，同比+65.7%，录得亮眼表现；25H1牛奶粉业务持续承压，主因国内婴配粉需求仍显平淡。分区域，25H1公司在中国/欧洲/中东/南北美洲/东南亚/澳洲实现收入25.8/7.2/3.0/1.8/0.5/0.4亿，同比-10.7%/+67.1%/+49.4%/+67.4%/+2.0%/+186.5%。
　　25H1毛利率同比-1.5pct，净利率同比+0.7pct
　　25H1毛利率同比-1.5pct至41.9%，其中羊奶粉/牛奶粉/营养品毛利率分别为55.1%/52.3%/42.1%，同比-0.8/-0.8/-3.0pct。25H1销售费用率同比-3.8pct至26.1%，费用控制成效显著；25H1管理费用率同比+0.6pct至7.7%；财务费用率同比-0.4pct至0.4%；最终25H1公司净利率同比+0.7pct至4.6%。展望来看，生育政策刺激之下、中国婴配粉市场需求有望回暖，同时公司海外业务有望延续增长态势，我们看好公司经营持续改善。
　　盈利预测与估值
　　公司国内外经营有望持续改善，我们维持25-27年收入预测，考虑公司费效比有望不断提升，故上调盈利预测，预计25-27年EPS 0.18/0.20/0.22元（较前次+13%/+10%/+7%），参考可比公司25年平均15xPE（Wind一致预期），给予25年15xPE，目标价2.97港币（前次2.21港币，对应25年13x PE），上调至“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。