公司销量持续创新高，营收延续高增长。2025年上半年零跑汽车的交付量达到22.17万辆，排名中国造车新势力品牌的第一位，其中2025Q2交付量达到13.4万辆，创下历史新高。2025年7月公司交付量达到50129辆，再次突破单月新高，也成为2025年以来唯一一家月交付量超过5万辆的中国新势力品牌公司。除销量的增长之外、与战略伙伴的战略合作和在欧洲的碳积分出售也为公司的营业收入做出了一定程度的贡献，最终2025年上半年公司实现营业收入242.5亿元，同比增长174%；其中2025Q2实现营业收入142.3亿元，同比增长165.5%。
　　2025Q2归母净利润再次转正，公司首次实现半年度盈利。2025H1公司毛利率为14.1%，较上年提升13pct，创下公司成立以来的新高。我们认为主要原因在于规模优势的凸显、销售结构的优化以及降本工作的持续推进。分季度来看，2025Q2公司的毛利率为13.5%，环比降低1.4pct，我们认为主要原因在于Q2中部分车型有一定程度的降价促销，影响了毛利率水平。2025Q2公司实现归母净利润1.6亿元，继2024Q4后再次实现单季度盈利；2025年上半年公司实现归母净利润0.3亿元，首次实现半年度净利润转正，表现亮眼。
　　期间费率稳步下行，渠道建设持续推进。2025Q2公司研发/销售/行政费用率分别为7.7%/5.6%/2.9%,环比2025Q1分别降低0.3%/0.5%/0.9%，展现了公司优秀的费用管控能力。我们认为随着未来销量规模的逐步提升，公司的期间费用率仍有进一步下行的空间。渠道方面公司仍在发力，截至2025年6月30日公司共计设立了315个零跑中心店和491个体验中心店，覆盖了286个城市。预计到2025年底，公司将新增覆盖60个空白市、县，实现90%的城市覆盖率。
　　上半年出口量位列新势力品牌榜首，斯特兰蒂斯助力公司全球化开拓。2025年上半年公司共计出口20375辆，位居造车新势力品牌第一名；7月在欧洲的订单超过了4000辆，创下历史新高。我们认为，在斯特兰蒂斯集团的助力下，零跑可以快速在海外渠道并实现本土化生产，具备独特的战略优势，截止2025年6月30日，零跑国际已经在全球约30个市场建立了超600家网点，其中欧洲超过550家、亚太近50家。展望未来，零跑B10将于9月份在慕尼黑车展正式在欧洲上市、2026年底之前欧洲的本土化生产基地也将建立，进一步助力其全球化的拓展，有望持续向好。
　　零跑新车胜率高，未来有望持续向好。2025年公司全新推出的B系列车型均相对成功，获得了市场的认可：B10上市次月即实现交付破万、B01上市72小时内订单破万，展现了公司强大的销售能力和品牌影响力。展望未来，B05也将于下半年正式推出、预计还会有全新的D系列车型和A系列车型陆续面市。在丰富的车型储备和较强产品周期的加持下，我们认为公司未来的销量和业绩均会持续向好、值得期待。我们上调零跑2025-2027年的销量预测分别至60、100、128万辆、营业收入分别为653、1038、1354亿元、归母净利润分别为6.2、38.4、72.9亿元。我们给予公司对应2025年营收预测的PS为1.6x，人民币兑港币汇率采用0.92，上调6个月内目标价为84.9港元,维持“买入”评级。
　　风险提示：公司新车型销量不及预期风险、新能源车行业竞争加剧风险、公司海外业务进展不及预期风险。