核心观点
　　公司25Q2实现收入46.69亿元，同比+10.0%。实现经调整净利润7.75亿元，同比+18.0%。成本费用同比优化，付费用户及客均贡献持续提升。25Q2毛利率65.0%，同比+0.4pct。经调整净利率16.6%，同比+1.1pct。25H1公司客均收入贡献（ARPU）同比+13.8%，国际机票、酒店占比稳定提升。多成长曲线稳健发展，逐步提升竞争力，酒管业务成长亮眼，APP引流和提升用户价值，AI赋能系统和流程优化。
　　事件
　　公司发布2025Q2经营业绩，25Q2实现收入46.69亿元，同比+ 10.0%。实现经调整净利润7.75亿元，同比+18.0%。
　　简评
　　成本费用同比优化，付费用户及客均贡献持续提升
　　公司25Q2经调整EBITDA为11.85亿元，同比+29.7%，经调整EBITDA率25.4%，同比+3.9pct。25Q2毛利率65.0%，同比+0.4pct。经调整净利率16.6%，同比+1.1pct。其中销售及营销开支占比32.9%，同比-2.4pct。服务开发成本占比10.8%，同比-0.8pct。整体降本增效成果显著，且预计未来仍有持续优化空间；收入分拆看，25Q2住宿预订服务收入13.71亿元，同比+15.2%。交通票务服务18.81亿元，同比+7.9%。其他业务7.55亿元，同比+27.5%。度假业务收入6.62亿元，同比-8.0%，降幅环比25Q1收窄；公司用户价值持续深耕，截至25Q2，年累计服务人次达19.9亿，同比+7.2%。年付费用户再创新高，达2.52亿。25Q2付费黑鲸会员同比+24%。25H1公司客均收入贡献（ARPU）同比+13.8%。公司持续开发APP引流等，对未来客户价值提升以及margin改善均有助益。机酒交叉引流效果保持稳定；国际业务保持向好态势，国际机票业务量同比增近30%，国际机+酒占比稳定提升，未来持续优化国际业务的精准补贴以期逐步实现盈利。
　　多成长曲线稳健发展，逐步提升竞争力
　　公司酒管业务成长较快，艺龙酒店科技在营酒店数量超2700家，年内公司公告收购万达酒管业务，完善高端酒店品牌矩阵，未来预计并表酒店数量有望持续提升，并逐步贡献业绩；公司逐步将服务渗透到细分场景，25H1经公司平台输送的中转客流量增幅超100%的支线机场共17个，同程旅行旗下城市通服务已覆盖全国100多个城市及区县，持续创新交通体验产品。25Q2，同程旅行航空出行首乘用户规模环比增241%；AI行程规划智能体DeepTrip应用至定制游业务流程，提升运营效率。公司自有APP日活跃用户在25Q2保持强劲增长，并在五一假期前达历史最高水平。公司还加大在社交媒体平台的投放力度，以吸引年轻、注重体验的用户。
　　投资建议：预计2025~2027年实现归母净利润26.0亿元、30.8亿元、35.9亿元，实现经调整净利润33.2亿元、37.1亿元、42.2亿元，当前股价对应归母净利润的PE分别为17X、15X、13X，对应经调整净利润的PE分别为14X、12X、11X，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1、国内游及出境游后续修复及情绪若恢复不及预期，修复程度出现环比下行，可能导致公司核心业务收入端仍受冲击，控费压力也相应增大；takerate提升与酒店供给增加的趋势可能放缓；度假业务受东南亚等目的地持续影响；
　　2、OTA市场若竞争加剧，互联网巨头若对核心资源的掌控力不断提升，同时在私域流量、场景、低频定制游交易环节竞争加剧且补足交易、定制等闭环场景，则可能加大行业竞争烈度；
　　3、核心资源端在获客方式上产生新变革可能对OTA龙头引流的影响；
　　4、公司多元场景拓展的进展若不及预期，或影响业务发展的战略选择以及资源投入，从而使营收和控费均受到冲击；
　　5、后续并表的酒管业务公司若收入和盈利能力兑现不及预期可能对整体增速产生影响；出境游业务推进若不及预期可能的影响；其他收购业务的培育情况存在不确定性。