事件：公司经营活动现金净额持续为正，业绩有所承压。上半年朴欣汀在尼日利亚、巴基斯坦获批上市，正式打开海外市场。6月，兆科眼科提交TAB014上市申请。TAB014为国内首个申报上市的贝伐珠单抗眼科制剂，同时也是首个针对湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）适应症申报生产的贝伐珠单抗药。
　　报告摘要
　　经营活动现金净额持续为正，业绩有所承压。
　　2025H1公司实现收入4.89亿元，同比下降6%，其中，产品销售下滑1%至3.98亿元，主要因为行业竞争加剧；CDMO/CMO收入0.77亿元，同比下降32%，主要因为部分关键项目尚未达到交付节点。公司实现净利润406万元，同比下降87%，主要原因系部分项目未支付和折旧摊销增加所致。经营活动现金净额持续为正，2025H1为3,483万元，同比增长25%。
　　CDMO业务方面，已累计服务85个客户，其中海外及港澳台客户15个，占比18%；累计项目数达169个，上半年新增16个项目，ADC项目达113个，占比67%；早期项目收入占比84%；已签约未交付订单2亿元。
　　2025H1研发费用下滑23%至3,563万元，主要系产品管线精简，研发资源进一步向CDMO工艺开发，平台技术创新聚焦所致；管理费用增加8%至3,473万元，主要系因公司规模扩展，提升管理体系所致；销售费用基本持平。
　　朴欣汀出海顺利，TAB014提交新药上市申请。
　　朴欣汀已启动35个海外国家的上市注册申请工作，其中已有26个文件获得受理。今年上半年该产品在尼日利亚、巴基斯坦获批上市，相关设施已通过巴西、哥伦比亚、埃及、印度尼西亚、阿根廷和巴基斯坦的GMP核查，正式打开海外市场，同时也是迈向国际化的里程碑。
　　2022年，公司授权兆科眼科为贝伐珠单抗眼内注射溶液（TAB014）中国药品上市许可持有人。2025年6月12日，兆科眼科提交了3.2类新药TAB014上市申请。TAB014为国内首个申报上市的贝伐珠单抗眼科制剂，同时也是首个针对湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）适应症申报生产的贝伐珠单抗药。
　　投资建议：我们维持公司2025-2027年收入分别为12.8亿元/13.3亿元/14.2亿元，净利润分别为47百万元/82百万元/138百万元。
　　风险提示：政策风险；集采风险；研发进展不及预期；销售不及预期；行业竞争加剧等。