投资要点：
　　2025年7月，新增社会融资规模11600亿元，低于Wind一致预期的14100亿元；新增人民币贷款-500亿元，弱于Wind一致预期的-150亿元；社融存量同比增速为9.0%，前值8.9%；M1新口径存量同比增速为5.6%，前值4.6%；M2存量同比增速为8.8%，前值8.3%。我们认为：
　　 7月，新增社融、信贷数据偏弱，政府债和票据融资是社融主要拉动；私人部门信贷表现较差，或部分与前期信贷需求提前释放有关。7月新增社融同比多增0.39万亿，主要由政府债券（同比多增0.56万亿）和表内票据（同比多增0.31万亿）拉动。社融口径下新增人民币贷款同比多减0.35万亿；企业和居民新增贷款均有所走弱，同比分别少增0.07万亿、多减0.28万亿。信贷需求偏弱背景下，6月私人信贷同比多增，本期表现较弱或部分与上季末银行冲量，信贷需求提前释放有关。此外，相关部门清欠账款工作成效显现，部分企业付款期限缩短，这些也可能导致企业信贷需求减弱。
　　合并6-7月数据来看，私人部门信贷仍较弱。为了更好评估实体经济融资情况，我们合并6-7月数据进行分析。从合并数据来看，政府债仍是社融主要支撑；私人部门融资表现有所好转，新增居民信贷同比减少0.25万亿，新增企业信贷同比增加0.13万亿，其中主要是企业短贷同比多增。企业短贷受“抢出口”带动同比多增；对未来预期偏弱压制企业资本投资意愿，导致企业中长贷增量持续低迷。拉长视角能观察到，自2021以来居民和企业上半年累计新增贷款走势明显分化，剔除票据融资的企业贷款总体上行，居民贷款总体走弱。进一步拆分来看，受房地产下行拖累，居民新增住房贷款明显下滑；居民消费贷款在低位震荡；2023年后居民经营贷款也自高位回落。8月12日，财政部、中国人民银行等相关部门先后印发《服务业经营主体贷款贴息政策实施方案》、个人消费贷款财政贴息政策实施方案》，在落实提振消费专项行动的要求之外，或也有促进私人部门信贷需求修复的考虑。
　　企业中长贷走弱背后可能也有经济结构转型的原因。今年以来，“反内卷”下的产能治理持续升温；央行价格调控从管高价转向转低价；政策呵护重心从企业端、生产端转向居民端、消费端，从工业转向服务业。考虑到服务业对上下游的带动以及信贷派生乘数比工业弱，后续企业信贷中枢下降可能是结构转型期的趋势，不宜过度放大单月波动。
　　 7月，非银存款超季节高增，居民存款同比多减，或指向资本市场表现强势下的居民存款搬家。存款端，7月非银存款新增2.1万亿，远超季节性水平；居民存款同比多减0.78万亿。本期非银存款与居民存款走势的分化或指向近期权益市场持续强势表现下，居民存款流向资本市场，后续居民存款搬家可能继续为资本市场提供流动性支撑。此外，7月财政延续积极发力，新增财政存款扣减政府债融资仍处于季节性低位。
　　数据回落显示短期经济压力，但市场更多聚焦中长期逻辑。综合来看，本期社融数据在总量和结构上均偏弱，反映出外部关税冲击叠加内部有效需求不足影响下，私人部门融资意愿修复仍有一定压力。但就中国资本市场而言，持续向好的中长期逻辑并未改变，我们仍然维持年初以来强调的中国权益资产有望在2025年告别低估值、低配置和低活跃“三低”状态的判断（详参报告2025中国叙事：敢教日月换新天》）。后续关注服务业经营贷款财政贴息落地以及9月个人消费贷款财政贴息政策生效后可能带来的私人部门信贷需求修复。
　　风险提示：国内外财政政策、货币政策不确定性，国际经贸、外交环境不确定性。