布局全家庭成员营养品业务，公司核心业务2025年轻装上阵
　　公司以合生元品牌起家，早期业务主要为婴童益生菌及婴儿配方奶粉（BNC业务主要品牌）。后续公司通过一系列收购扩展其业务范围，其中2015-2017年收购的澳洲维生素补剂品牌Swisse（ANC业务主要品牌）及2020-2021年公司先后收购的美国宠物食品品牌Solid gold、美国线上宠物营养品牌Zesty Paws（PNC业务主要品牌）表现较强。2024年公司在老国标奶粉去库、Solid Gold产品、渠道调整及商誉减值等因素的影响下，收入及利润均出现下滑状态，但公司底层发展逻辑未变。2025年公司有望甩掉历史包袱，轻装上阵迎来新的发展窗口。
　　成人营养：把握跨境电商红利持续健康增长，多品牌模式触达全年龄段人群
　　在我国保健品渠道快速线上化的过程中，进口保健品因更适合线上渠道销售，其发展也迎来了较大的历史机遇。我国保健品进口方式主要分为普通贸易和跨境电商，而跨境因不用经过产品的重新注册或备案审核，其进口流程更为快捷，成为海外品牌进入中国的主要方式。
　　公司的人类保健品品牌Swisse为澳洲品牌，其供应链在澳洲、北美为主。作为海外品牌，其中收入中跨境电商占比约78%，普通贸易占比约22%。同时Swisse作为国人较为认可的海外品牌，其全行业市场占有率持续提升，2024年占我国VDS行业的4.4%左右，排名第三。
　　宠物保健：需求蓝海启航，中国区品牌业务运营迎来拐点
　　近年来，全球宠物保健品行业呈现快速增长态势，主要受宠物拟人化饲养以及卫生事件带来的宠物数量提升推动。随着宠物主将宠物视为家庭成员，其在营养补充、功能性保健和预防医疗方面的投入显著增加，带动宠物维生素、益生菌、关节护理等细分品类需求上升。行业竞争格局也在不断演变，一方面，传统宠物食品品牌加速布局保健品领域，推出差异化产品；另一方面，专业宠物营养品牌（如Zesty Paws）凭借精准定位和电商渠道优势迅速崛起。公司2020-2021分别为收购Zesty Paws及Solid Gold，其发展正在进入良性通道。
　　新国标奶粉动销良好，看好公司长期定位和发展空间
　　BNC：公司奶粉业务在经历了老产品去库存周期及新国标更新后的补货后，于2025Q1迎来正增长。且落地后动销超预期，2025Q1增速超40%。ANC：Swisse国内稳健增长继续享受跨境电商红利且线下渠道亦存在会员制商超等增量+东南亚业务积极布局存在较大空间。从618表现看，其全渠道增长势头较好。PNC：公司产品2024调整后逐步理顺，当前两个宠物品牌增长表现符合预期，尤其Solid Gold中国区业务进入正增长状态。看好公司长期以来积累的品牌运营能力及全球化家庭全成员营养品供应商定位，预计公司2025/2026/2027归母净利润达5.03/6.69/7.71亿元，对应PE估值14/10/9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1、需求增长不及预期风险；
　　2、行业竞争进一步加剧风险；
　　3、行业政策改变导致产业链调整风险；
　　4、消费者消费习惯发生改变风险等。