25H1公司收入预计中单位数增长，其中ANC业务预计同比中单位数增长Q2环比提速，Swisse中国市场线上优势巩固，BNC预计低单位数增长，奶粉反弹益生菌继续承压，下半年有望整体改善，PNC预计高单位数增长盈利同步提升。利润端受提前赎回优先票据产生的一次性溢价及相关未摊销交易成本非现金撇销影响，表观净利润预计同比下降45-65%，经调整EBITDA同比下滑0-5%，经调整的扣非净利润同比+1-15%。全年看公司收入有望实现高单位数增长，内生利润改善，债务结构持续优化。考虑到一次性费用支出影响，我们调整25、26年eps分别至0.60、1.03元，维持“增持”评级。
　　事件：H&H国际控股发布2025上半年业绩预告，公司预计25H1收入同比中单位数增长，利润端受提前赎回优先票据产生的一次性溢价及相关未摊销交易成本非现金撇销影响，表观净利润预计同比下降45-65%，经调整EBITDA同比下滑0-5%，经调整的扣非净利润同比+1-15%。具体来看：
　　 ANC稳健增长，中国区环比提速。ANC业务预计25H1实现中单位数增长表现稳健（25Q1收入同比+3.2%，Q2环比提速）；其中中国内地市场收入同比双位数增长，澳洲市场相对承压，其他市场（中国香港、东南亚、意大利等）保持强劲增势。增长核心驱动力来自消费者对美容抗衰、排毒产品的需求提升，以及Swisse Plus +系列、Little Swisse系列等新品类持续放量。电商渠道优势显著，Swisse在中国内地维生素补充剂市场稳居第一，25年618期间包揽天猫、京东、抖音、唯品会等平台营养补充品品类销售额榜首，线上领先地位进一步巩固。
　　 BNC奶粉业务亮眼，益生菌下滑拖累增长。BNC业务预计25H1实现低单位数增长，整体有所复苏，其中奶粉业务表现亮眼，25H1销量实现高单位数增长，主要得益于持续获取新消费者（尤其电商及母婴店渠道）并扩大市场份额，Biostime于中国内地超高端婴配粉份额由去年13.0%提升至25年5月的15.8%，1&2段奶粉618期间GMV大增103%。然而，婴幼儿益生菌及营养补充品收入录得双位数下滑，主要受中国内地药房渠道客流持续减少及全行业挑战影响，但该品类线上销售额保持低单位数增长。
　　 PNC如期增长，盈利能力提升。PNC业务预计25H1实现高单位数增长，符合公司全年规划。受益于宠物营养品高端化、拟人化趋势及宠物数量增加。高毛利的宠物补充品分部收入保持低至中双位数稳健增长，产品结构升级驱动分部盈利性同步提升。
　　债务结构持续进行，一次性支出拖累表观利润。经调整可比EBITDA同比微跌0-5%，但EBITDA率维持中高双位数稳健水平，符合公司整体指引水平；经调整可比纯利同增1%-15%，主因债务结构优化及融资成本下降（剔除一次性因素影响）；GAAP利润同比下跌45%-65%，主因提前赎回优先票据产生的一次性溢价及相关未摊销交易成本非现金撇销所致；截至25年6月末，现金余额约18.3亿元，25年1月完成3.5年期美元优先票据再融资，延长债务期限并降低融资成本，相关美元负债已通过交叉货币掉期对冲，流动性状况稳健。
　　全年展望：BNC期待继续反弹，H2收入有望提速。收入端看，公司25年全年收入有望实现高单位数增长，H2环比H1有所提速，主要在于奶粉业务收入继续复苏，同时下半年益生菌业务也有望低基数下实现正增长。ANC业务全年有望延续高单位数增长，PNC业务全年预计实现低双位数增长。利润端EBITDA率则有望保持中双位数水平。
　　投资建议：ANC环比提速，BNC实现复苏，维持“增持”评级。25H1公司收入预计中单位数增长，其中ANC业务预计同比中单位数增长Q2环比提速，Swisse中国市场线上优势巩固，BNC预计低单位数增长，奶粉反弹益生菌继续承压，下半年有望整体改善，PNC预计高单位数增长盈利同步提升。利润端受提前赎回优先票据产生的一次性溢价及相关未摊销交易成本非现金撇销影响，表观净利润预计同比下降45-65%，经调整EBITDA同比下滑0-5%，经调整的扣非净利润同比+1-15%。全年看公司收入有望实现高单位数增长，内生利润改善，债务结构持续优化。考虑到一次性费用支出影响，我们调整25、26年eps分别至0.60、1.03元，维持“增持”评级。
　　风险提示：产品需求承压、品类推广不及预期、行业竞争加剧等