我们的观点：伦敦人客房供给已于5月开始恢复完全，改扩建后重开业2450间客房，伦敦人当前年化EBITDA约8亿美元，公司预计爬坡结束有望达到10亿美元，伦敦人爬坡预计将为接下来业绩释放提供最大助力。其他4个物业短期客流复苏弱于其他持牌人物业，存在份额提升空间。公司尚未完全恢复派息，未来股息率仍有提升空间。我们维持“买入”评评级，预计公司2025E/2026E/2027E的收”为74/78/81亿美元，同比增长4.1%/5.9%/4.0%。EBITDA为23.7/25.3/26.3亿美元，同比增长1.8%/6.6%/4.2%。2025年8月6日收盘价对应2025E/2026E/2027E的EV/EBITDA为11.1/10.4“/10.0倍。
　　2025Q2业绩符合预期。2025Q2公司实现净收益总额17.9亿美元，同比增长2.5%，环比增长5.3%。净收益构成中，按业务划分娱乐场业务、客房、餐饮、购物中心、其他零售收”分别占76.4%、12.0%、3.6%、7.1%、1.1%。按娱乐场划分，威尼斯人、伦敦人、巴黎人、百丽宫、澳门金沙的占比分别为37.6%、36.4%、11.0%、11.0%、4.0%。期内客房收”环比增长8.2%，主要来自于伦敦人酒店物业重开业并开始爬坡。期内伦敦人收”环比增长21.4%，同比增长44.6%；占比环比提升4.9个百分点，同比提升10.6个百分点。2025Q2公司的经调整EBITDA为5.66亿美元，同比增长0.9%，同比增速转正。
　　 2025H1公司的净收益总额为34.9亿美元，同比下降1.7%；经调整EBITDA为11.0亿美元，同比下降6.0%。
　　赢率提升助推GGR增长。公司2025Q2的下注额中，VIP、中场、老虎机分别为43.7、62.5、49.7亿美元，同比下降22.3%、增长0.7%、增长8.0%。GGR方面，2025Q2的VIP、中场、老虎机分别为1.6、13.8、1.4亿美元，同比下降13.3%、增长0.8%、增长18.8%，GGR增速大于下注额增速，其中赢率提升带来助力。二季度整体GGR为16.7亿美元，同比增长0.6%，环比增长7.5%，计算其行业市场份额为21.4%，同比下降2.0个百分点，环比提升0.3个百分点。
　　母公司持续增持。母公司LVS二季度购入了8700万股金沙中国股份，合计金额1.79亿美元，截至2025Q1，母公司的持股比例达到73.4%。
　　保持财务状况稳定。短期来看，由于伦敦人扩建等支出需求增长，以及短期融资置换，债务规模小幅增长，但公司仍保持现金流健康。截至期末的平均债务余额为158.5亿美元，同比增长7.6%。公司已再融资赎回8月8日到期的16.3亿美元5.125%优先票据，短期偿债压力下降。同时融资成本下行，截至2025Q2公司的平均融资成本为4.8%，同比下降20bps。
　　风险提示：竞争环境加剧，居民出行消费意愿下降，旅游政策变化，监管政策变化。