事件：公司发布FY2025Q4及FY2025全年财报。公司FY2025Q4（2025年3月1日-2025年5月30日）实现净营收12.43亿美元（yoy+9.4%），其中剔除东方甄选后的净营收达10.89亿美元（yoy+18.7%），超过上一季度业绩指引（10.09~10.37亿美元）；经营亏损867万美元（yoy-182.4%），剔除东方甄选后的经营亏损0.16亿美元（yoy-312%），主要是由于幼儿园业务计提一次性商誉减值6030万美元；归母净利润710万美元（yoy-73.7%），Non-GAAP归母净利润0.98亿美元（yoy+59.4%）。FY2025（2024年5月31日至2025年5月30日）实现净营收49.00亿美元（yoy+13.6%），归母净利润3.72亿美元（yoy+20.1%），Non-GAAP归母净利润5.17亿美元（yoy+11.4%）。
　　产能持续扩张，各业务线增速基本超过上一季度指引。公司将持续提升教学网点数量与网点利用率，FY25Q4学习中心净增量为8-9%，FY26目标同比增长10-15%。分业务看，FY2025Q4传统教育业务中留学考培/留学咨询/成人及大学生考试同比增长14.6%/8.2%/17.0%；教育新业务营收同比增长32.5%，其中非学科业务单季度学生人次达91.8万人（YoY+4.91%），智能学习系统及设备单季度活跃付费用户达25.5万人（YoY+35.64%）；新业务条线看，直播电商管理层在FY2025已完成运营调整，文旅业务FY25Q4收入同比增长71%。
　　FY25Q4 Non-GAAP利润率在成本管控措施下增长。FY2025Q4公司毛利率达54.16%（YoY+1.88PCTs），销售费用率达17.04%（YoY-1.27PCTs），管理费用率达32.96%（YoY-0.07PCTs）。FY2025/FY2025Q4经营利润率达8.7%/-0.7%，同比+0.6/-1.6PCTs，Non-GAAP经营利润率达11.3%/6.6%，同比+0.2/+3.3PCTs，其中不含东方甄选的Non-GAAP经营利润率达12.8%/6.5%，同比+1.5/+4.1PCTs，Non-GAAP经营利润率增长预计主要是由于所有业务线的成本控制和效率提升措施聊有成效。
　　FY26Q1指引较为保守，Q2起增速有望提升。截至FY25Q4，公司递延收入（客户预收款）19.55亿美元（YoY+9.8%），收款端保持增长，一定程度保障未来收入。公司预计FY2026Q1净营收（包括东方甄选）同增2%~5%至14.64~15.07亿美元，指引较为保守，主要是由于FY25Q1同期高基数及2025年春节提前重新排课导致K12业务结算错期所致。预计FY26Q1留学/成人及大学生考试/高中/教育新业务同比变化-4~-5%/+10%/+11~12%/+15~16%。公司预计FY2026净营收（包括东方甄选）同增5%~10%至51.45~53.90亿美元，略低于上一季度给出的指引，主要是由于留学业务预计持续受到宏观经济和国际关系变化的负面影响，预计FY26Q2营收增速将优于FY26Q1，并在全年剩余时间加速。FY26预计留学/成人及大学生考试/高中/教育新业务同比变化-4~-5%/+10%/+11~12%/+20%。
　　投资建议：公司教育业务基本盘稳固，考虑短期宏观经济及国际形势对留学业务的影响，我们调整公司盈利预测，预计FY2026-2028年实现Non-GAAP归母净利润5.50/6.08/6.47亿美元，同增6.2%/10.8%/6.4%，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业政策风险、行业竞争加剧、业务开展不及预期等