事件：
　　2025年8月1日晚间，财政部、税务总局公告，自2025年8月8日起，对在该日期之后（含当日）新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，恢复征收增值税。对在该日期之前已发行的国债、地方政府债券、金融债券(包含在2025年8月8日之后续发行的部分）的利息收入，继续免征增值税直至债券到期。上述金融债券，是指依法在中华人民共和国境内设立的金融机构法人在全国银行间和交易所债券市场发行的、按约定还本付息并由金融机构持有的有价证券。
　　评论：
　　一问：本次调整影响债券规模有多大？
　　当前我国债券市场存量规模约190万亿，其中国债38.2万亿，地方债52.5万亿，金融债42.5万亿，合计约133万亿。下文我们将国债、地方债、金融债简称为相关债券。
　　二问：之前免税政策源自哪些文件？
　　2016年营改增之前，国债、金融机构购买的金融债券、政策性金融债是明确或实际操作中免征营业税的主要债券类型。1992年国务院发布的《国库券条例》，明确规定“国库券的利息收入享受免税待遇”；2002年国税总局印发的《金融保险业营业税申报管理办法》规定，金融机构往来利息收入不征收营业税；另外，营改增前地方政府债券的营业税处理暂无国家层面的明确规定，但部分地区通过地方文件明确规定地方政府债利息收入不征收营业税。营改增后，根据财税〔2016〕36号文《关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》附件3《营业税改征增值税试点过渡政策的规定》，国债、地方债、金融同业往来利息收入免收增值税。
　　根据财税〔2016〕70号《关于金融机构同业往来等增值税政策的补充通知》，确认金融债、同业存单、同业借款、同业存款、同业代付、买入返售利息收入属于上面36号文中“金融同业往来利息收入”，免收增值税。
　　三问：同业存单是否受影响？
　　根据财税〔2016〕70号《关于金融机构同业往来等增值税政策的补充通知》，同业存单定义是“银行业存款类金融机构法人在全国银行间市场上发行的记账式定期存款凭证”，不属于金融债券类别，所以预计同业存单不在本次政策调整范围，继续免征增值税。
　　四问：对于老券（8月8号之前发行）的8月8号后续发的新券如何影响？
　　尚无法确定，有待政策更多细节确认。
　　五问：金融债券持有人利息收入需要缴纳6%增值税，那银行作为发行人能否进行进项税抵扣？
　　尚无法确定，有待政策更多细节确认。后续相关影响测算我们按照不能抵扣进行。
　　六问：公募基金是否受影响？
　　根据上面36号文附件三第二十二条，“证券投资基金（封闭式证券投资基金，开放式证券投资基金）管理人运用基金买卖股票、债券”获得金融商品转让收入，免收增值税。目前公募基金持有所有债券资本利得（转让价差收入）属于此类别，所以不受本次政策变化影响。
　　而目前公募基金持有的信用债利息收入是需要交增值税，那么大概率本次政策变化后，公募基金持有国债、地方债、金融债的利息收入也需要缴纳增值税，税率可以依据财税〔2017〕56号《关于资管产品增值税有关问题的通知》，资管产品可以按照3%简易税率征收。
　　七问：综合税率影响多少？对新老券利差影响多大？
　　金融机构自营持有影响。目前金融机构自营持有信用债增值税率6%，以增值税基础上附加税率12%。以当前10年期国债1.71%票息为例，增值税前票息为1.71%/（1+6%），需缴纳增值税及附加税（12%+1）*6%*1.71%/（1+6%）=1.71%*6.34%=10.8BP。即免税取消后，会导致票息需要缴纳6.34%增值税及附加税，对10年期国债所得税前收益影响约10.8BP，考虑到所得税影响，预计10年期国债综合收益率下降约14.4BP。表1~3列出了以当前利率计算，8月8号后发行的新券与老券的综合收益差平均影响约12BP。
　　资管产品持有影响。根据财税〔2017〕56号《关于资管产品增值税有关问题的通知》，资管产品可以按照3%简易税率征收，影响是金融机构自营的一半。根据6月末银行间市场托管数据，广义资管产品持有相关债券比例约18.6%。
　　境外机构持有影响。根据财政部税务总局公告2021年34号《关于延续境外机构投资境内债券市场企业所得税、增值税政策的公告》，2021年11月7日起至2025年12月31日止，对境外机构投资境内债券市场取得的债券利息收入暂免征收企业所得税和增值税。如果这一免税政策延续，则本次政策对境外机构影响为0。根据6月末银行间市场托管数据，境外机构持有相关债券比例约2.3%。
　　假设剩余约81%均为境内机构自营持有。按比例加权，同样票面利率新老券综合收益差约11BP，这一综合收益最终会通过新老债券利差走扩拉平，考虑到政策直接影响的是新券，老券是通过未来供需交易间接影响，所以预计本次政策对新券利率上行影响幅度大于老券下行幅度影响。我们后续按照整体影响新老券10BP利差，新券利率平均上行7BP，老券利率平均下3BP进行影响计算，并对不同新老影响幅度进行情景模拟。
　　八问：对商业银行业绩的影响多大？
　　对银