科创ETF行情如何追？
　　上市债市震荡走强但期限分化，而信用债又一次走出了独立于利率债的牛市行情。上周央行开展14000亿元买断式逆回购，释放呵护流动性态度，短端收益率下行幅度相对较大；此外公布的二季度经济数据中6月出口增速超出预期，社融边际改善，二季度GDP增速好于去年同期，长端震荡调整，30Y国债估值收益率上行1.44BP。而信用债走势又一次走出了较为独立的行情，各主要品种均收涨且涨幅大于利率。超长期限信用债同样走牛，涨幅不及普信债但好于长端利率债。
　　信用上周的“独立牛”行情可能主要来自于科创ETF上市且行情火热，点燃了整个信用债市场的情绪。2025年7月7日，首批10只科创债ETF首发当日即全部售罄并宣布结束募集，按照募集份额上限计算，合计募集300亿元。7月17日，上述10只科创债ETF上市，弥补了做市信用债ETF增长放缓的短板。从规模增速和认购情况来看，科创ETF的受欢迎程度不输于做市信用ETF，成为行情主要推手。
　　首批10只科创债ETF成分券以高等级为主，交运、公用事业、建筑和周期类行业占比较高，以中长期限为主。科创债ETF标的指数主要分三类：中证AAA科技创新公司债指数、上证AAA科技创新公司债指数和深证AAA科技创新公司债指数。三类标的指数成分券评级较高，均为交易所上市的AAA主体公募债，中证和上证AAA科创债指数还要求隐含评级在AA+及以上。从上证AAA科创债指数成分券来看，建筑、公用事业、交运和煤炭占比排名前四，合计占比65.68%；期限构成方面，7年及以上超长期限占比合计为18.93%。从深证AAA科创债指数成分券来看，交运、公用事业、建筑和钢铁排名前四，合计占比50.84%；期限构成方面，7年及以上的超长期限合计占比为15.05%。
　　科创ETF如此亮眼的行情，不禁令人联想起6月信用做市ETF带来的超长期限信用债独立牛行情，相似的逻辑下对信用追多有所期待。但我们认为，追多行情可能并不容易抓住，主要考虑到两个因素：
　　第一，目前的信用收益率已创新低，信用“越涨越脆弱”的特征凸显。1年以上收益在2%以下的信用债规模占比达到68%，比6月底和1月初的收益环境更低。从绝对收益率和信用利差的历史分位数的情况来看，票息价值很低，信用利差方面普信债的保护垫普遍偏薄。
　　第二，从上周机构行为来看，基金换仓动作明显，交易活跃品种重新切换为二永，转攻为守。切换到二永的主要原因可能是因为二永在信用债中属于流动性最好的品种，面临市场变盘的情况时最容易“出手”。此外，基金上周对超长期限信用债的热情继续减弱，上周主要是险资机构对超长期限信用债有一定的调整后的配置需求。
　　总结来看，我们认为本轮科创ETF能否复制6月信用做市ETF带来的超长期限信用行情概率不大。目前至少有两点不利因素需要考虑，一是目前的信用收益率已创新低，信用“越涨越脆弱”的特征凸显；二是公募换仓明显，由超长期限切换为二永，对流动性瑕疵更为关注。从策略上来看，目前曲线的陡峭程度依然指向2年左右的低资质下沉，以及3-5年中低资质城投骑乘还有一定的性价比，此外对于流动性更加关注的交易盘也可以考虑3年左右的银行二级资本债。
　　风险提示：
　　融资政策超预期事件、信用黑天鹅事件。