上周债券市场走势主要围绕资金面变化和股债“跷跷板”效应展开。周初，央行净投放买断式逆回购熨平流动性波动的行为向市场传递了呵护信号，与此同时，中央城市工作会议重点部署城市更新工作，进一步推动长端及超长端利率下行。资金利率在上周大税期时段伴随着央行呵护整体呈现为逐渐宽松态势，但权益市场持续走强、上证指数成功站稳3500点推动投资者风险偏好回升，导致长债下半周表现偏弱。相比之下，防御属性更加突出的短久期资产，如短利率、短信用及同业存单等，上周整体表现相对更好。周五，央行发布《中国人民银行关于修改部分规章的决定（征求意见稿）》（后文称《决定》），取消对债券回购的质押券进行冻结的规定。
　　农商行、基金和保险分别是上周利率市场的前三大买家。农商行上周在市场震荡阶段展现出较强的防御性偏好，其买入行为呈现显著的“中短久期”特征，对10年以内国债和政金债的净买入规模分别达239.6亿元和362.7亿元。相比之下，公募基金的交易策略更具灵活性，其二级市场行为比较符合正执行“哑铃型”投资策略：一方面增持5年以内政金债347.6亿元，以提升组合流动性并获取短债收益，另一方面大量买入10年以上国债255.4亿元，通过左侧布局博弈潜在的利率下行空间。保险公司则延续长期配置思路，重点增持长久期资产以实现资产负债久期的匹配，但在品种选择上仍展现出更强的主动性：国债方面，保险上周对10年以上国债买入力度仍然较为有限，全周净买入规模约为73.1亿元，相比之下，保险对具有一定利差空间的10年以上地方债偏好更为强烈，全周净买入规模达353.9亿元。
　　在我们上周报告《“季节性弱势”的终结？》中，我们总结并分析了基本面、流动性、财政供给和外部冲击等传统因素可能不会成为三季度债市呈现“季节性弱势”的主要制约因素。短期来看，制约长债收益率下行的核心矛盾主要在于市场情绪尚未充分修复，且股市持续的赚钱效应分流了部分“看股做债”资金。不过，目前流动性宽松格局的维持叠加央行发布《决定》取消质押品冻结或将盘活更多存量债券、为重启国债买卖提供更好的基础，债券市场可能仍将维持“下行阻力小、上行压力大”的震荡偏强局面；而随着保险预定利率下调的落地，其配债“舒适区间”可能同步迎来下降，保险资金的配置动能有望进一步增强，或将成为推动债市走牛的重要力量。策略方面，我们认为配置角度可以考虑“短信用+长地方债”的投资组合，获取相对更高静态收益的同时仍有动态收益空间，其中，短信用仍然可以关注银行间同类型相关品种，目前交易所市场流动性溢价较大，配置银行间品种的性价比更高，长地方债则可以考虑15-20年期限中有凸点的位置进行配置。从交易角度来看，目前10年国债和30年国债活跃券短期内暂无换券风险，因此可以选择当前的10年期国债活跃券（250011）和30年期国债活跃券（2500002）作为主要交易标的。
　　风险提示：（1）数据统计可能存在误差；（2）模型运行结果与实际结果可能存在误差；（3）宏观经济运行情况超预期；（4）政策效果存在不确定性；（5）历史数据并不代表未来。