本周宏观观察
　　大而美法案最终过会，落地实施或加剧美国财政脆弱性
　　当地时间周四，美国众议院以218票对214票的微弱优势，在特朗普设定的7月4日最后期限前正式通过了特朗普政府《大而美法案》（OBBBA）的立法。这项立法或是特朗普任内最大的立法行动，法案落地更标志着美国财政政策的重大转向。
　　聚焦到法案本身，《大而美法案》的核心内容可被归纳为以下四点：
　　第一，大幅减税和少量增税。减税措施包括延续和扩展2017年的《减税与就业法案》，即永久性降低个人所得税、长期将企业税率维持在21%的低位等。同时法案还增加了对标准扣除额、子女税收抵免、遗产税免税等方面调整，提出小费及加班收入免税等，进一步减轻个人税负。而州和地方税（SALT）扣除上限被提高至4万美元。
　　增税措施则主要包括废除电动汽车税收抵免和增加外国公司报复税（即899条款）等，其中899条款短期可能为美国财政增收，但中长期或因资本外流和融资成本上升等反而抵消收入甚至拖累美国增长，因此市场对此争议较大。法案最新进展显示，该899条款即将被特朗普政府要求从草案中删除，以换取美国公司被豁免于部分由其他国家征收的税项。
　　根据美国国会预算办公室（CBO）针对众议院版本税改相关内容的评估，仅法案中的延长减税措施在未来十年就将带来超过4.5万亿美元支出成本，总体税改相关措施在2025-2034财年将增加联邦赤字约3.6万亿美元。
　　第二，减少支出。为抵消减税带来的财政负担，法案提出大规模开支削减措施，主要包括在医疗保健领域收紧医疗补助（Medicaid）、在食品领域收紧补充营养援助计划（SNAP计划）、在教育领域限制学生贷款并削减教育补贴、在能源环境领域削减绿色能源相关支出，预计总体将使2025-2034财年赤字减少约1.68万亿元。
　　第三，增加开支。法案计划增加对国防与边境安全的投入，预计总体将使2025-2034财年的赤字增加约0.48万亿元。
　　第四，提高债务上限。众议院版本的法案提议将联邦政府法定债务上限提高4万亿美元，负责任联邦预算委员会（CRFB）支出，这将超越2021年底单独通过的2.5万亿元美元债务上限增加额度，成为美国历史上最大幅度的债务上限提升。而最终获立法通过的美国参议院对众议院版本的修改版本显示，将债务上限进一步提高至5万亿美元，比众议院版本增加1万亿。
　　综合《大而美法案》现有的所有内容，参众两院最终能够达成的妥协指向财政更大力度扩张。根据CBO测算，2025-2034财年的初级赤字将增加约2.4万亿美元，第三方机构的测算是增加2.6-2.8万亿美元。联邦预算委员会（CRFB）的最新测算则显示，参议院的版本将增加3.4万亿美元的财政赤字，较众议院版本的2.4万亿美元幅度更大。
　　更值得注意的是，法案中存在减税前置与削减支出后置，意味着2025年下半年将面临更大的财政压力。如个税减免、小费免税等减税措施将于2025年法案落地后立即生效，但很多支出削减措施，如收紧医疗补助和补助等措施将从2026年底或2027年初才开始实施。按CBO预测的4%左右美国名义增长估算，2026年至2028年美国赤字率可能持续位于7%以上，2026年甚至高达7.4%，这对于美国的财政可持续叙事无疑是进一步的打击。对于2025年下半年而言，短期财政赤字压力更大，美债供给对市场的压力明显攀升。
　　在美国赤字问题日益加剧且美国政府缺乏收紧财政政策意愿的背景下，任何通过延长期限或税收调整债务名义价值的尝试都会恶化现有赤字的融资环境，外国投资者参与意愿也将大幅降低。因此，还需关注下半年美国财政部可能尝试的其他赤字应对方案，如推动美债持有者从外国投资者向国内投资者的转移，即通过以短期美债为支撑的美元稳定币来吸引国外资金以缩短外国投资者的久期敞口，同时通过监管豁免、税收优惠等措施激励美国国内购买长期美债。本质是通过调动国内储蓄资源吸收更多美债供应压力，来为美国政府争取更多时间，但这一过程要求美债收益率进一步提高，以补偿国内投资者承担的信用风险溢价。
　　从目前的情况来看，《大而美法案》的实施总体对美国经济增长的影响可能较小，据美国税务联合委员会（JCT）和沃顿商学院的分开估计，该法案对美国2025-2034年GDP增速的影响大约是0.4%，但该法案在下半年乃至特朗普2.0任期内进一步加剧美国财政脆弱性的确定性较高，且在当前美国财政赤字不断扩大的背景下应对措施存在诸多局限性，将导致美元信用折价和储备货币更迭成为长时间的议题。