香港零售额改善下的积极信号
　　7月2日，香港特区政府统计处发表的最新的零售业销货额显示5月零售业销货价值实现同比增长，特区政府发言人表示，5月零售业表现好转，经季节性调整后，零售业总销货价值按月上升7%。我们认为消费修复有望促进商业地产企稳，进一步打开香港资产价值重估空间。
　　15个月来消费额同比首次转正，多因子推动零售需求好转
　　2025年5月香港零售业销货价值达313亿港元，同比+2.4%，环比上月，增速提升4.7pct。自2024年2月以来，首次实现正增长。前期消费相对偏弱主要受制于以下因素：1）港人北上消费趋势；2）访港旅客消费量以及常住人口减少，而目前这些制约因子有所削弱。5月零售业的改善，我们认为一方面得益于“五一”假期带来的消费力提升，另一方面得益于2022年底持续发力的人才政策，2023年人口开始止跌回升，新移民带来本地消费市场增量。
　　非必需消费修复，对商业地产形成拉动效应
　　分结构来看，5月消费数据的一大亮点即非必需消费结束了2024年以来持续16个月的负增长，同比+3.5%，增速较必需消费高2.6pct。其中表现最为突出的是药物及化妆品（+8.7%）、非必需百货（+6.9%），耐用品中的汽车品类，也大幅扭转下行趋势，实现同比+2.6%。奢侈品类尚未实现正增长，5月同比跌幅3.2%，但与2024年（-14.6%）相比，2025年2月以来月同比跌幅均维持在1%-4%的区间，已有显著收窄。非必需消费和消费场景有更强的链接，因此商业地产也更能受益于消费复苏。
　　商业地产景气度仍在低位，静待消费复苏带动行业企稳
　　从租金角度，商业地产景气度尚在低位运行。截至2025年6月末，商铺租金中原经纪人指数为42，环比5月末小幅修复3.3pct，但仍低于荣枯线。但零售销售回暖是商业地产租金修复的前瞻指标，如果零售额持续反弹，有望提升商户租赁意愿，降低空置率，从而促进租金企稳改善。特区政府发言人表示，为庆祝香港特区成立28周年，餐饮和零售业界提供优惠，吸引大众消费，未来特区政府也将积极推动旅游业及盛事项目，政策或将继续发力。
　　关注消费复苏持续性，看好香港本地发展运营商
　　我们在报告《把握资产重估预期下的香港地产机遇》（发布日期：2025年5月25日）中提示，看好香港地产主要基于人民币潜在升值、港股财富效应外溢、政策全面放松、利率下行及内地人才持续流入等多重利好因素，消费需求的改善或将打开香港资产重估空间，但依然需关注消费改善的持续性。我们看好香港本地开发商和商业运营企业估值修复，建议关注聚焦香港核心商业资产的高股息标的领展房产基金，以及在香港地铁沿线拥有充裕土地储备和优质商业运营资产的港铁公司。
　　风险提示：香港楼市复苏进程不达预期；HIBOR利率短期反弹的风险