核心观点：
　　金：先抑后扬。1）中东地缘局势快速降温：在上周末美国下场袭击伊朗核设施后，伊朗威胁报复，6/23凌晨伊朗袭击在中东地区的美军设施，但特朗普后续发文称伊朗的反击非常软弱，且“感谢伊朗提前发出预警”，而后宣布伊以间将实现停火，后续路透社报道伊朗官员称接受停火方案，中东局势降温，避险情绪消退带动金价回落。2）联储内部对降息存在较大分歧：6/24-6/25鲍威尔在国会听证会上的表态仍延续FOMC会议精神，即在现阶段就业数据较为稳健的基础上，还有时间和空间可以确认关税通胀冲击的程度，因此不着急降息，整体表态中性偏鹰。不过目前联储内部分歧较大，如沃勒和本周鲍曼的发言都仍倾向于7月降息，而哈马克、柯林斯、卡什卡利等联储官员则也建议不着急降息，保持谨慎和耐心。整体看联储还是中性偏鹰，不过目前没有官员考虑加息，只是对降息时间存在分歧。3）美国短期经济数据仍然较好：6/23美国6月标普全球制造业PMI初值52.0，预期51.0，前值52.0，服务业PMI初值53.1，预期52.9，前值53.7，均较超预期；6/26美国周度首申失业金人数23.6万，低于预期的24.3万，且比前值进一步回落；6/26显示5月耐用品订单环比16.4%，高于预期的8.5%，总体看美国经济/就业数据仍具备较强韧性。在经济数据较强+联储谨慎偏鹰这一对黄金相对不利的宏观场景之下，叠加本周地缘迅速缓解、中美敲定贸易共识，市场继续riskon，短期金价承压下行。不过地缘基本消化完毕（金、油、VIX联动性减弱）。同时，降息周期并未结束，现在属于软数据改善、但硬数据还未恶化的阶段，若形势切换成就业走弱+联储立场松动，金价或将重新获得资金流入，且中长期叙事未发生太大变化，继续看多。相关标的：紫金矿业、山东黄金、山金国际、赤峰黄金、湖南黄金、中金黄金、西部黄金、招金矿业、恒邦股份、鹏欣资源、灵宝黄金、潼关黄金等。
　　铜：即期基本面仍具韧性，LME出现挤仓结构。1）基本面层面，①需求边际转弱但仍具韧性，库存表现未有明显垒库趋势。②供给端矿端紧缺、冶炼减产逻辑持续显化：目前Antofagasta已与中国冶炼厂敲定年中长单价0美元/吨。海外减产消息频现，嘉能可Mount Isa冶炼厂因成本高昂和原料短缺无法维持运营。2）LME已出现挤仓结构：美国对铜加征232关税的预期导致美国持续虹吸全球精炼铜，伦铜库存降至9.13万吨，注册仓单降至5.77万吨（截至5月末数据其中还有3.94万吨俄铜），伦铜价格出现强back结构，现货较3月合约升水达200美元/吨以上，呈现挤仓行情，有望支撑短期铜价偏强运行。短期看铜价受益于基本面韧性和结构性库存因素偏强运行，但上方空间预计受限于关税影响的不确定性及短期需求放缓预期，铜的长期前景依然乐观，铜矿权益作为长久期资产具备低位布局性价比。相关标的：紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、江西铜业、金诚信、铜陵有色、五矿资源、中国黄金国际等。
　　风险提示：美国通胀持续超预期、全球货币紧缩超预期、美元升值