债市热议ETF抢筹。
　　近期路演过程中，投资者关注点无一例外都包括了交易所做市信用债ETF产品，尤其是保险和理财对该类产品的讨论度有明显提升。截至6月27日，今年新成立的8只信用债ETF流通市值超过1200亿，较5月初几乎翻倍，特别是最近三周，周度规模增长连续超过100亿。过快涌入的资金，会形成以下逻辑，催化信用债独立行情：信用债ETF短期增规模→抢配超长信用债→比较基准快涨→被动追逐长久期资产→超长信用债卖出意愿降低→长端信用债走强。
　　债市敏感的三个特征。
　　信用债ETF的骤然上量，叠加产品属性及追逐久期偏好，推动本轮信用债独立行情，然而行情过热易对利空反应敏感，除了ETF产品净值波动率之外，三个债市特征值得关注。第一，银行间债券波动率逐步提高。第二，长久期信用债组合跌幅不小。第三，基金净买入力度放缓，占7年至30年信用债总体净买入比例为37%。
　　接下来，四个策略关注点。
　　其一，ETF规模增长空间如何？基于测算，信用债ETF合计规模上限在1600-1800亿元。所以，从规模角度观察信用长债行情，仍有一定的支撑，需要注意两点是，1）科创债ETF是否会形成新的配置接力，2）机构投资者会否在信用债ETF规模到达顶部前抢跑。其二，理财季末与季初行为转变。第三，超长信用债利差尚未回到低点，并不意味着扛跌能力较强。第四，二级资本债会补涨吗？5年附近活跃交易二级资本债收益距离10年国债加点20bp不足2bp，这一下限约束自4月以来未能有效突破，二级资本债赔率依旧在较低水平。
　　总体上，信用债ETF配置结构的特殊性与跨半年时点规模诉求产生共振，催化了一波脱离利率债走势的信用债牛，基金追多银行间超长债，助推了行情的热度。意外的是，股债天平的再倾斜，一方面在扰动信用债ETF净值的稳定，另一方面止盈行为出现，拖累超长信用债流动性，反映出投资者对预期的不确定性。往后看，1）信用债ETF规模仍有一定增长空间，但时点需求、抢跑行为和债市稳定性，均可能压缩测算上限，2）季初理财资金有望回归市场，能否支撑中长信用债配置，有待观察，3）超长信用债利差尚在高位，切不可线性递推到扛跌能力较强，低利率环境更需关注资本利得潜在亏损，4）二级债滞涨与低赔率并存。
　　策略执行方面，负债端不稳定的账户，需保留一份谨慎，1）建议关注3年附近AA至AA(2)等级优质城投债，2）银行次级债关注左侧布局机会，优于右侧追多，5年附近活跃交易二级资本债参与点位尽可能参考10年国债加点30bp附近。负债端稳定的账户，1）关注3年至5年AA+优质城投债，以拿稳为主，2）超长信用债若有浮盈，建议适当减仓，留有一定子弹，方可进退自如。
　　风险提示
　　统计数据失真、信用事件冲击债市、政策预期不确定性