理解“陡峭幻觉”的交易逻辑
　　7月上旬，资金价格中枢可能触及本来下行的底部水平。6月末跨季因素将主导资金价格走势，临近月末还会有财政资金下达明显补充流动性。7月初，流动性需求回落，相对充裕状态可能支撑资金价格下行到位。再之后，需要关注平稳宽松的资金面可以维持多久，7月下旬税期可能引起波动，但短暂波动后稳定宽松的状态更可能持续，宽松窗口可以用季的维度来衡量。
　　我们对同业存单的观点也基本兑现，后续1.6%可能是波动中枢。存单和短端品种也受到需求端“抢跑”的支撑，利率下行的节奏更加提前。结合资金来看，7月初同业存单利率的低点可能比我们前期的预期走更远，有时点性低于1.6%的可能。但1.6%作为定价中枢的意义，在整个三季度可能都可以维持。
　　长端利率要想出现突破前低的下行，可能要靠国债收益率曲线的“陡峭幻觉”。如果与资金和短端票息品种的下行逻辑相同，1年国债可能至多在1.3%附近徘徊，这样期限利差给10年所带来的空间相对有限。显然，市场押注长端希望看到1年期国债的“超额”下行空间，带来国债收益率曲线的“陡峭幻觉”，从而为10年带来更多下行空间。
　　这里之所以将以上状态称之为“陡峭幻觉”，是因为这种10年国债和1年国债之间的陡峭化，更多是1年国债对比其他短端品种的超额下行而来，国债收益率曲线看似陡峭化，但10年国债和同业存单之间，和负债成本之间，仍是接近倒挂的状态。
　　市场对于央行重启国债买卖的押注，的确过于一致了。央行重启买入国债，其对于利率交易的意义，除了情绪刺激之外，更多需要依靠收益率曲线的长短互动带来交易空间，根本上取决于央行要在短端形成较大的买入增量，而非到期续作，才能有“陡峭幻觉”的出现。从当前市场的预期来看，或基于7月份流动性改善的确定性，或基于三季度政府债券发行压力明显缓解的确定性，亦或基于宏观领域压力和外部冲击的不确定性，押注三季度债市行情已经成为较强的“一致预期”。“一致预期”可能成为行情的重要推手，也可能是“抢跑”后低波动的来源。当前行情中，后者出现的概率可能更高，“一致预期”是“极致内卷”的镜像，市场已经对可能出现的利好有了充分的押注，那还能再交易什么呢？预期兑现之时，可能又是止盈之日。我们需要牢记的是，机构负债成本的下行和账户收益的修复，都需要以时间换空间，资产端利率的下行“抢跑”之后就是震荡。
　　风险提示：
　　流动性超预期收紧