美国5月CPI通胀低于预期，能源价格下跌和消费走弱抵消关税影响，核心商品环比略跌。权重较高的运输工具环比跌幅扩大，进口比例较大家具、休闲用品和医疗用品等涨幅较小。房租通胀延续缓慢下行，出行服务价格下跌，显示可选消费走弱。能源价格下跌、企业提前囤货和消费需求走弱可能抑制关税对通胀的传导作用，关税对通胀影响可能低于预期。美联储短期将保持观望，9-12月可能降息两次。
　　CPI连续4个月低于预期，能源价格跌幅扩大。5月CPI季调后环比增速从4月的0.22%下降至0.08%，低于市场预期的0.2%；CPI同比增速则继续从2.3%反弹至2.4%。食品价格环比增速从4月的-0.1%升至0.3%，主要是家庭食品价格从-0.4%反弹至0.3%推动。能源价格环比增速从4月的0.7%降至5月的-1%，其中汽油价格跌幅从-0.1%扩大至-2.6%，同时能源服务价格从1.5%放缓至0.4%。展望未来，CRB现货食品指数自4月开始大幅回升，预示未来家庭食品增速将维持高位。国际原油价格已从4月的低位持续回升，同时在有利的季调因素带动下，预计6月能源价格将环比反弹至正区间。
　　核心商品价格放缓，关税影响仍较温和。5月核心CPI环比增速从0.24%降至0.13%，大幅低于市场预期的0.3%，主要是核心商品低于预期；同比增速则连续3月保持在2.8%。核心商品价格环比从4月的0.06%降至5月的-0.04%，主要由于权重较大的新车和二手车价格分别从0.1%和-0.5%下降至-0.5%和-0.5%。进口比例较大的商品升幅仍较温和，家具、休闲商品和医疗护理商品分别从4月的0.2%、0.4%和0.4%升至0.3%、0.4%和0.6%，高于24年4月至25年3月平均水平，显示了关税冲击影响，但服装环比增速从-0.2%降至-0.4%。展望未来，关税的影响在未来数月可能逐渐显现。基于4月156亿美元的关税收入可得出美国实际关税税率从1季度的2.3%升至目前的16%左右，对应的通胀的年化推升可能在1.5%左右。
　　核心服务通胀走低，显示可选消费需求走弱。核心服务环比增速从4月的0.29%降至5月的0.17%。占CPI比重近35%的房租从0.4%降至0.3%，25年平均增速已接近疫情前水平。扣除房租的超级核心服务价格环比增速从0.18%降至5月的0.04%。5月出行服务价格继续下跌，酒店价格保持在-0.1%，机票价格保持在-2.7%。其他服务如医疗护理服务从0.5%降至5月的0.2%，休闲服务和教育与通讯服务小幅回升。
　　关税对通胀影响低于预期，美联储短期观望后将重启降息。关税对通胀的影响低于预期，可能因为能源价格下跌、企业提前囤货和消费需求走弱。短期内，美联储仍需时间观察评估关税对通胀的影响，预计6-8月可能保持政策利率不变。随着需求放缓更加明显，美联储可能在9-12月降息两次。