宏观：关税冲击令中国经济放缓，但总体影响小于预期。在中美谈判窗口期内，中国政策将保持平稳，股汇可能持续展现韧性；在双方初步达成协定迹象出现后，在经济再平衡框架下中国可能考虑加大财政刺激与消费提振，股汇可能迎来新一轮上涨。关税冲击和移民政策将导致美国经济小幅滞涨，美联储短期保持观望。美国政策环境可能在第四季度改善，包括贸易协定达成、通胀见顶回落、美联储降息和白宫重心回到减税去监管。美国经济增速可能在明年一季度企稳回升。美元短期仍有贬值空间，美债收益率可能先高后低。
　　科技：谨慎乐观，尽管受到关税扰动和全球宏观不确定性影响，海外/国内科技产业链龙头1Q业绩普遍表现好于预期，主要受益国内补贴、手机/PC需求稳定和AI服务器出货量持续增长。展望2Q淡季收入和毛利率指引较为分化，消费电子海外需求增速放缓，GB200出货加速和海外算力投资延续。在近期关税缓和、海外龙头季报超预期以及3Q新品发布临近的背景下，预期下半年科技板块估值修复有望延续：1）智能手机/PC：品牌端(苹果/小米)受益国内补贴、618促销和新品备货，预计苹果链(立讯/瑞声/大立光)收入增速5-15%，安卓端(小米/高通/联发科)增速10%-15%，看好明年折叠iPhone周期；2）服务器:全球CSP资本开支维持较高增速水平，GB200出货加速，OEM(工业富联/华勤/广达)、连接器(鸿腾/安费诺/泰科）和散热零部件(比亚迪电子/奇鋐/双鸿)指引下半年相关收入增速50-100%；3）MR产业链：全球AI眼镜1Q销量同比增长200%以上，预计下半年Meta/小米/阿里/三星等新品上市，看好Meta/三星新形态新品；4）汽车电子：AI大模型和硬件降本有望推动智驾渗透率快速提升，看好车载零部件持续增长（传感器/域控/连接器/显示屏/声学）。建议关注成长确定性较高细分赛道：AI手机/终端升级（小米/瑞声/舜宇），AI眼镜放量(瑞声/舜宇/丘钛)，AI服务器需求（比电/鸿腾）以及智驾渗透加速(比电/舜宇/京东方精电)，重点关注小米集团（1810 HK，买入）、瑞声科技（2018HK，买入）和比亚迪电子（285 HK，买入）。
　　半导体：在地缘政治和关税等不确定因素影响下，我们认为国产替代的趋势会继续加速，而涉及人工智能方面的自主可控将是重中之重。我们依旧看好人工智能主线和半导体产业链自主可控主线。近期，几大云厂商（谷歌、微软、亚马逊、Meta）均表示会维持高额的资本开支，建设AI基础设施。英伟达Blackwell平台大规模放量，推理端需求爆发。中国三大云厂商则实现翻倍增长，尽管短期受限于Nvidia H20出口限制，但国产算力部署（如寒武纪）正在提速，AI云服务收入亦已开始兑现，带动本地AI产业链进入新一轮增长周期。据彭博预测，2025年海外四家云厂商的资本开支将同比增长39%，我们认为相关产业链将继续受益，看好AI应用的后续发展。相信AI芯片、自动驾驶等公司将受益于边缘AI需求的推动，迎来高速增长。另外，因市场不确定性因素增加，投资者可能会寻求安全港，高股息防御策略将受到部分偏好保守策略的投资人的青睐。推荐标的：地平线机器人（9660 HK）、黑芝麻智能（2533 HK）、北方华创（002371 CH）、韦尔股份（603501 CH）、中际旭创（300308 CH）、贝克微（2149 HK）。
　　互联网：回顾5月，1Q25业绩期中大多数互联网公司的利润水平均符合及好于预期，而引发市场担忧的主要是交易型平台（如本地生活、即时零售）竞争加剧导致盈利增长能见度下降。扩充及丰富高质量供给、降低商户运营成本、提升C端用户交易频次及粘性为主要的竞争方向。展望而言，在行业整体配置情绪仍较稳定、资金在不同子板块间寻求轮动配置的情况下，商业模式具备较高护城河、较难通过激烈补贴影响短期行业竞争格局的子行业和公司或有望跑赢，而面临激烈竞争的行业中，利润率水平更高及利润绝对值体量相对较大的公司或具备更充足的资本赢得最终竞争。我们推荐相对具备防御属性的游戏和音乐板块，行业竞争格局稳定，公司受宏观及消费影响有限，建议关注游戏收入增长重新加速的网易，会员数增长及ARPPU提升推动利润稳健增长的腾讯音乐。此外，我们仍维持对在线旅游板块的推荐，及AI需求推动下云营收增长有望好于预期带动估值重估的龙头公司，如阿里巴巴、腾讯，具备较强技术实力及丰富应用场景的公司或有望持续受益于AI浪潮。
　　软件及IT服务：宏观不确定影响下，行业基本面展望并未结构性乐观，而核心业务增长展望强化的公司（如微软）及业绩好于市场此前较为保守预期的公司表现好于行业。展望来看，我们认为AI产品实质性的变现稳步推进或仍是支撑股价表现的重要因素，而持续维持相对行业更优的营收增速和利润率水平将有望在市场波动的情况下获得估值支撑。我们仍推荐估值处于板块相对低位，但有望持续受益于AI业务带来增量变现的Salesforce（CRMUS）。中国软件公司方面，我们推荐云化领先且中长期有望通过AI获得增量变现的金蝶（268 HK）。
　　医药：受益于创新药出海交易、国内集采政