微软发挥2B业务基因与Azure产品优势，全力打造Agent互联网（Agenticweb）开发基座，已形成云端Azure AIFoundry+端侧Windows AIFoundry相协同的开发体系，同时全面支持MCP等第三方开放协议，有望带动Agent应用加速发展，看好应用提速对于云业务AI推理的拉动，维持“买入”。
　　打造端云协同开发生态，Agent互联网基座落成
　　围绕Agent开发与Agent互联网构建，微软加速端侧、云侧开发工具链完善。1）开发能力：代码智能体是支持Agent快速开发的基础，微软25年5月推出Github Coding Agent，并实现Copilot Studio等开发平台的深度集成；2）定制能力：微软打造“多Agent编排+多模型自主选择+企业数据定制化微调”的完整定制化体系，支持企业级Agent定制与发布；3）开放生态：微软推出Windows AIFoundry，支持Agent本地端侧开发；同时微软全开发场景（云+本地）支持MCP、A2A协议，实现与第三方生态的集成。我们认为，伴随开发基座完善，Agent应用有望加速带动推理需求增长。
　　FY25Q3云业务超预期增长，看好推理放量趋势延续
　　FY25Q3 Azure和其他云服务收入同比+33%，增速较FY25Q2环比增长，同时AI拉动Azure收入增长比例为16%，环比提升3pct，AI拉动增长比重突破新高。据业绩电话会，FY25Q3处理Token数量超100万亿，同比增长5倍,4月处理Token数量超50万亿，推理需求加速放量。我们认为，开发生态完善下，推理放量趋势有望延续，看好智能云业务收入增长提速。
　　美股AI应用商业化提速，云厂商业绩有望同步兑现
　　美股软件厂商25Q1业绩普遍超预期，以SAP、ServiceNow等为代表的2B软件公司，AI应用商业化显著提速。美股软件作为云厂商的下游客户，其业务提速有望带动云厂商收入增长同步兑现。25年起，SAP、ServiceNow等企业与微软的战略协同逐步深化，一是支持微软Copilot与其Agent产品的功能协同，二是强化对于微软云服务的使用。我们看好，微软云在本轮AI变革中业务机遇，看好2BAI应用商业化加速落地带动云业务同步增长。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测，预计FY25-27E营收2788、3202、3688亿美元，EPS为13.77、16.12、18.85美元，可比公司FY25E 29.8xPE，考虑公司AI卡位优势及云业务提速，给予FY25E 41.0xPE，目标价564.57美元（前值468.18美元，FY25E可比平均估值24.4xPE，公司34xPE），维持“买入”。
　　风险提示：宏观经济波动；AI商业化不及预期。