投资要点
　　业绩概览：公司FY2025Q3收入、EPS好于预期。FY2025Q3公司收入701亿美元，同比增长13%（按固定汇率计算同比增长15%），高于一致预期的685亿美元；毛利率69%，符合市场预期；经营利润率46%，略高于市场预期的44%。EPS为3.46美元，同比增长18%（按固定汇率计算同比增长19%），高于一致预期的3.21美元。公司指引FY2025Q4收入731.5-742.5亿美元。
　　FY2025Q3 PBP、IC和MPC业务均好于预期：
　　生产力与商业流程（PBP）：收入299亿美元，同比增长10%（按固定汇率计算同比增长13%），高于市场预期的296亿美元，主要贡献来自于Microsoft 365商用云和Dynamics365。
　　智能云（IC）：收入268亿美元，同比增长21%（按固定汇率计算同比增长22%），高于市场预期的260亿美元。其中服务器产品和云服务收入同比增长22%（按固定汇率计算同比增长24%），这得益于Azure和其他云服务收入增长33%（按固定汇率计算同比增长35%，高于市场预期的31%）。
　　更多个人计算（MPC）：收入134亿美元，同比增长6%（按固定汇率计算同比增长7%），高于市场预期的127亿美元。
　　Azure收入同比增长重新提速，继续看好微软云业务发展空间。FY2025Q3 Azure收入同比增速好于市场预期，主要受益于非AI业务需求超预期以及AI业务供给更快交付。1）非AI业务是FY25Q3 Azure超预期的主要来源，原因包括更多企业将工作负载向效率更高的云迁移、云原生增长、微软数据服务增长以及非AI业务与AI业务间的协同效应；2） FY25Q3Azure同比增速中AI业务收入贡献为16pct，FY25Q2为13pct，继续保持提升趋势。业务总体仍处在供不应求阶段，FY25Q3略超预期主要来自供给更快交付。指引方面，公司预计FY25Q4Azure收入按固定汇率同比增长将为34%~35%，好于市场预期，其中非AI服务方面继续健康增长，AI服务方面将有更多数据中心上线，但需求增长速度更快一些，公司预计6月之后将出现一些产能限制。我们看好大模型能力更加成熟、性价比更高的趋势下，企业对云这类基础设施的需求进一步增长，驱动微软云业务较快增长。
　　微软AI应用继续呈现积极趋势。根据公司业绩会披露：1） FY25Q3Microsoft 365 Copilot已有数十万客户，同比增长300%，交易规模持续增长，复购更多席位的客户数量达创纪录水平。2）AI编程业务GitHubCopilot已有超过1500万名用户，同比增长超过400%。3）AGENT和AI应用工厂Foundry已有超过7万家企业和数字化原生企业的开发人员用它来设计、定制和管理自己的AI应用和AGENT，FY25Q3公司处理超过100万亿token，同比增长500%。总体来看，AI应用及AIAGENT正在进一步渗透更多企业的工作流，为企业降本增效，建议关注微软AI应用后续迭代及数据表现。
　　盈利预测与投资评级：我们继续看好微软在生成式AI领域的领先地位，及上层产品和底层云计算的协同效应，维持公司FY2025-FY2027归母净利润991/1174/1353亿美元预测，对应2025财年PE为33倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争风险，AI技术不及预期风险，IT支出不及预期风险，反垄断监管风险，汇率变动风险