核心观点
　　关税风险+美债利率上行风险，新一轮不确定性上行周期或将开启，风险资产或将面临一定调整压力，建议逢低配置黄金以提高组合防御性。
　　关税风险+美债利率上行风险，新一轮不确定性上行周期或将开启。
　　4月初美国对等关税政策宣布后，全球风险资产巨震，而后随着关税的部分暂停及谈判的推进，A股、美股、铜等主要大类资产均已基本修复对等关税以来的跌幅，并于5月15日前后开始窄幅震荡，等待进一步的催化。短暂平静后，我们认为新一轮不确定性上行周期或将开启：一方面，90天的关税暂停窗口期即将于7月初结束，而目前美国尚未与除英国外的主要经济体达成贸易协定，由于关税暂停窗口是否会继续延长仍存不确定性，随着时间推进，市场可能将逐步开始交易关税不确定性的新一轮走高。另一方面，美债利率的上行风险似乎更加迫在眉睫。5月28日，美国国际贸易法院裁定暂停特朗普政府于4月2日宣布的对等关税政策，虽然后续迅速反转，但美债市场的初期表现隐含了重要的交易逻辑线索。逻辑上，关税暂停将大幅缓解美国输入性通胀压力，联储降息预期应有所上修，从而催化利率下行。而在事件冲击初期，美债利率反而迅速上行，这代表与降息预期相比，当前市场更加担忧关税收入下降带来的赤字进一步走高，从而加剧美债信用风险。向后看，美国财政部TGA账户余额或将于三季度耗尽，美国政府需要在此之前提高债务上限以避免美债违约，而在当前特朗普政府预期的时间表下，“美丽大法案”可能在7月初附近获得通过，这意味着6月市场或将开始持续交易赤字进一步扩张带来的美债利率上行风险，从而可能导致市场风险偏好的进一步收缩。
　　黄金或为未来高不确定性环境下的最佳对冲工具之一。
　　我们前文提到，未来存在关税摩擦预期升温及美债利率上行两大风险点，而这都可能催化黄金价格的上行。虽然由于近期美国赤字规模略有收缩，我们构建的黄金择时指标已经回落至0轴附近，但随着债务上限的重新打开及减税措施的落地，未来美国政府赤字或将再度加速累积，黄金中期趋势或仍向上。我们维持此前观点，黄金或为未来高不确定性环境下的最佳对冲工具之一。
　　大类资产配置策略5月收益0.1%，最近1年收益8.0%，最大回撤3.3%。
　　我们在每月调仓时，根据大类资产量化配置信号分配其风险预算，并基于宏观因子体系调整组合的宏观风险暴露，得到最终的资产配置方案。策略5月收益0.1%，最近1年收益8.0%，最大回撤3.3%。在近期由对等关税落地引发的大类资产大幅波动之下，模型整体维持稳健。
　　风险提示
　　1、本文资产配置建议基于量化模型得出，模型基于历史数据的统计归纳，结论未来存在失效风险。2、本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何基金持仓股票的推荐。