本期：2025/5/26-6/1，上期：2025/6/1-6/8，下期：2025/5/19-5/25。
　　票据：本期月末，票据利率回落，月末水平低于去年同期。量方面，5月以来国有行票据净买入量高于去年同期，城商行转贴现净卖出本期大幅回升，预计5月信贷同比少增。
　　央行动态：央行公开市场实现净投放6,566亿元。下期央行公开市场将有16,026亿元逆回购到期。另外，央行公布了5月买断式逆回购操作，3M买断式逆回购投放4000亿元，6M买断式逆回购投放3000亿元，5月买断式逆回购到期9000亿元，总体净回笼2000亿元。预计6月份将有1.2万亿买断式逆回购到期。本期跨月跨节，央行逆回购余额继续大幅回升，高于历史同期。同时5月买断式逆回购缩量，MLF连续加量对其形成一定置换。进入6月后，同业存单到期超4万亿，买断式逆回购到期1.2万亿，叠加财政支出和政府债缴款影响，预计资金面压力较大，逆回购余额或保持高位，MLF延续加量续作。
　　资金利率：本期跨月跨节，且财政缴款起量，但央行呵护下，资金利率平稳运行，银行间流动性维持中性，R利率有所波动。下期资金利率预计有所回落，但6月份扰动因素较多，预计资金面难言宽松。
　　国债利率：本期长债利率震荡，10Y回落，政策空窗期，预期依旧不稳，周六国家统计局公布5月PMI环比上升0.2pct，一揽子金融政策落地和关税缓和下，经济景气度延续弱修复，预计长债利率保持震荡。短期需关注6月央行对资金面的呵护力度，以及6月银行卖债兑现浮盈力度，我们报告《Q2银行还需卖老债么？》对银行25Q2浮盈兑现做了展望，预计总体卖债力度约为25Q1的1/3。
　　财政：根据同花顺披露，本周政府债累计净融资5,141.04亿元，预计下期净缴款约-100.52亿元。5月全月政府债净缴款超季节性，6月初净缴款回落，关注后续进度。
　　同业存单：月末央行公开市场保持大额投放，银行存单净融资不高。往后看，需关注6月份存单规模到期40,784亿元。（1）为何到期规模如此之大？今年6月到期超4万亿，为历史单月到期最大规模，且远高于其他月份。如此大规模到期为多重因素影响结果，首先，25Q1资金面紧，银行负债更紧，广义基金是主要买方的情况下，银行3月份发了特别多3M存单；其次，12月同业自律影响下，银行存单规模扩张，且考虑到临近MPA考核和买方的结构，发行了较多6M存单；再次，去年Q2受到手工补息整改影响，存单规模大幅扩张，且由于部分银行存单备案使用率见顶，或出于提高存单备案使用效率和缺稳定负债的考虑，银行发行了大规模1Y存单，以上存单均主要集中在今年6月到期。（2）大额到期也是负债期限再摆布的窗口。大额存单到期虽会影响资金面稳定性，但从银行负债管理角度，这也意味着大规模不稳定负债即将置换为6M以上的稳定负债，有助于提升负债稳定性，尤其5月末存款挂牌利率超调，或导致存款脱媒，负债期限拉长有助于缓解资负匹配的压力。（3）存单量价依旧取决于货币支持力度。存单兼具资金属性和预期属性，预期属性随着期限的置换，压力有限，6月主要压力在于资金属性，总体预计6月存单规模保持扩张，目前个别银行存单备案使用率即将见顶，预计6月存量期限拉长，买方结构向农商行倾斜，考虑到资金面二季度以来持续维持紧平衡，预计6月存单一二级市场定价可能上行，上行幅度取决于央行流动性支持力度。
　　商业银行融入、融出、存款挂牌利率、债券收益率比价等跟踪见正文。
　　下期关注：资金面、票据利率。
　　风险提示：经济基本面改善偏慢；政策力度低于预期；存款竞争加剧。