投资要点
　　营收符合预期，利润超指引区间：2025Q1营收43.8亿元，yoy+13%，落在指引区间中值；经调归母净利润7.9亿元，yoy+41%，超出指引的7-7.5区间。平均月付费用户同增9.2%至4650万人。
　　核心业务高速增长，度假业务阶段性拖累：Core-OTA板块收入同比+18%至37.9亿元，仍然高速增长，其中交通票务/住宿预定Q1收入分别为20.0/11.9亿元，yoy+15%/23%。公司一方面继续利用交叉销售策略，另一方面深化国际酒店供应商合作加强产品覆盖范围，25Q1国际酒店间夜量同增超50%。度假业务同比-12%至5.9亿元，主要由于东南亚市场跟团游恢复阶段性受阻。
　　毛利率、净利率提升显著：Q1毛利率68.7%，yoy+3.7pct。主要由于CoreOTA的高速增长、成本规模效应及毛利率较低的度假业务占比下降，综合使得毛利率提升显著。销售费用率33.2%，yoy-2.3pct；管理费用率7.1%，yoy+0.2pct。经调净利率18.0%，yoy+3.6pct。
　　盈利预测与投资评级：同程旅行积极运营微信流量实现加速成长，国内出行维持高景气，跨境旅游逐渐恢复，公司收紧用户补贴保证利润水平。由于收购万达酒管公司，我们上调盈利预测，预期2025-2027年归母净利润分别为25.0/30.1/35.2亿元（前值为24.3/29.0/33.9亿元），对应PE估值为18/15/13倍。预计2025年经调整净利润为35.0亿元，对应PE为13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：出行消费习惯变化，行业竞争加剧等