公司以铜钴为主业，两大铜矿筹备新一轮扩产，有望受益于铜价上涨，且钴产品或具备较大业绩弹性。目前收购厄瓜多尔优质棕地金矿，进军黄金板块；我们看好黄金上涨趋势，若公司顺利完成收购，投产后有望成为公司又一利润增长点。因此我们对公司维持“买入”评级。
　　铜钴量利齐升，25Q1公司归母净利同比提升90.47%
　　公司25Q1实现营收460.06亿元，同比-0.25%、环比-21.05%；归母净利39.46亿元，同比+90.47%、环比-24.97%。价格上，25Q1LME铜/钴价分别为9340/25968美元/吨，同比分别+10.7/-9.8%、环比分别+1.6/+6.9%；叠加钴单位成本显著下降，因此铜/钴板块毛利率分别为55.21/61.42%，同比+7.14/+24.81pct、环比+10.7/+34.3pct。规模上，25Q1公司铜/钴产量分别为17/3万吨，同比+15.6/+20.7%、环比-2.0/+3.3%。因此同比来看，铜钴毛利上升较多；环比来看，铜毛利受销售节奏影响-19.0亿元至68.6亿元，钴毛利+17.7亿元至23.2亿元。
　　拟收购厄瓜多尔优质棕地金矿，进军黄金板块
　　公司4月21日宣布，经公司投资委员会批准，将通过海外实体以现金方式收购加拿大上市公司Lumina黄金全部股权，交易对价5.81亿加元。Lumina黄金持有位于厄瓜多尔的Cangrejos金矿项目100%股权，该矿1）资源丰富：黄金保有资源量为638吨，平均品位0.46g/t；储量359吨，平均品位0.55g/t，预计矿山寿命26年，该矿目前仍在矿权范围内及矿体深部进行勘探；2）成本或具有较强竞争力：典型斑岩型矿，体量大、埋藏浅、全露天开采且剥采比低、周围基础设施完善。我们看好金价上涨趋势，公司顺利完成该笔收购、后续开发，有望成为公司又一利润增长点。
　　维持“买入”评级
　　考虑关税摩擦对铜价造成负面影响，我们下调25-27年铜价假设，最终预计归母净利为151/161/211亿元（25-27年较前值调整幅度：-1%/-12%/-5%）。可比公司25年Wind一致预期PE均值10.8X，考虑到公司铜扩产规划清晰且进军黄金板块，成长性较强，我们维持35%的溢价率，给予公司25年14.6XPE，维持A/H溢价率31%，测算目标价为A/H股目标价为10.25元/8.43港元（前值10.32元/8.53港元，基于25年PE 14.5X）。
　　风险提示：铜价不及预期、公司投/扩产进度不及预期。