事件：美国东部时间5月1日盘后，亚马逊发布25Q1业绩公告。截至北京时间5月2日8:00，亚马逊盘后股价下跌2.34%。
　　25Q2净销售额和营业利润率指引不及预期。25Q1亚马逊净销售额1556.7亿美元，同比增长8.6%，高于Refinitiv一致预期（下文简称一致预期）0.4%；营业利润184.05亿美元，同比增长20.2%；营业利润率11.8%，同比增长1.1pcts，净利润171.3亿美元，同比增长64.2%，高于一致预期11.5%。25Q2净销售额指引1590-1640亿美元（中位数低于一致预期1.2%），同比增长6%-10%；营业利润指引130-175亿美元（中位数低于一致预期26.5%）。
　　AWS营收增速放缓，营业利润率回升。25Q1亚马逊AWS收入292.7亿美元（低于一致预期0.5%），同比增长16.9%（24Q4同比增速18.9%），AWS营业利润率39.5%，环比回升2.5pcts。根据25Q1电话会，生成式AI需求强劲但受容量约束，传统云服务增长趋于平稳，软件流程优化、低成本定制网络设备、Graviton芯片以及数据中心电源效率提升驱动云成本降低。
　　北美地区营业利润率下降。除AWS外其他业务中，北美地区营业利润58.4亿美元，营业利润率4.6%，环比下降1.2pcts；国际营业利润10.2亿美元，营业利润率3.0%，环比持平。物流履约费用率15.8%，同比和环比上升。
　　25Q1资本支出保持强劲。25Q1亚马逊资本支出（TTM）880亿美元，同比上涨78.4%。根据25Q1电话会，投资集中于AWSAI基础设施、履约网络扩展及机器人自动化，以支持生成式AI增长和配送效率提升。
　　加速AI基础设施与产品开发。根据公司25Q1电话会：1）Amazon Bedrock：AI业务年化收入规模达数十亿美元，及时上线Claude 3.7 Sonnet、Llama 4、Deepseek r1等模型，Nova系列自研模型已有数千客户使用，包括Slack、Siemens等企业。2）Agentic AI：Nova Act将多步骤代理行动准确率从30-60%提高到90%以上。Alexa+作为首个行动导向型代理已向超10万用户推出。3）Trainium2：自研AI芯片开始大规模部署，相比其他GPU实例性价比提升30-40%。Anthropic选择在AWSTrainium 2上构建下一代模型，验证其成本效益。Jassy强调降低推理成本对AI普及至关重要。
　　盈利预测、估值与评级：公司AWS客户基本盘稳固，但在高基数下营收增速有所放缓，AI云供不应求。考虑到宏观经济和关税政策不确定性对电商供应链的影响，下调25-27年营收预测至6942/7668/8602亿美元（相比上次预测-2.1%/-2.3%/-1.0%），考虑到高额资本开支对利润率造成压力，下调25-27净利润预测至657/796/961亿美元（相比上次预测-2.0%/-4.1%/-5.0%），现价对应PE 31x/25x/21x，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济不及预期、关税政策不确定性、AI商业化进展不及预期。