核心观点
　　随着央行“宽货币”信号趋于明朗，资金面保持均衡偏松。当前特别国债已开启发行，专项债也开始提速，那么，5月政府债供给压力增长多少？流动性缺口有多大？资金面怎么看？
　　央行态度和资金面有何变化？资金利率方面，4月资金利率向政策利率靠拢，资金面持续宽松，非银持续有钱的状态，流动性分层现象基本消失。央行操作方面，中旬开始，随着纳税申报直至走款结束，央行公开市场转为净投放，释放呵护信号，下旬MLF实现净投放5000亿元，央行呵护资金面的态度积极。长债利率方面，4月上旬，在特朗普对等关税政策大超预期以及反制措施推出的背景下，宽货币预期升温，10年期国债利率快速下行，中下旬以来，10年期国债利率横盘震荡。债券托管方面，3月债券托管规模环比增速上行，分券种看，同业存单托管量显著抬升；分机构看，3月广义基金成为债券市场的最主要的增持力量。
　　政府债供给压力增长多少？国债方面，5月超长期特别国债计划发行只数提升，我们预计5月普通国债或发行1.12万亿元、超长期特别国债或发行2270亿元，国债合计将发行1.34万亿元，净融资规模在7630亿元左右。地方债方面，我们预计5月地方政府新增债和普通再融资债规模分别为4100亿元和2300亿元；特殊再融资债预计上半年完成发行，5月发行规模在2000亿元左右，则地方债发行总规模约8400亿元，净融资规模约6200亿元。总的来看，我们预计5月国债和地方债发行分别约1.34万亿元和8400亿元，政府债合计发行规模约2.18万亿元，净融资规模1.38万亿元。
　　资金面能维持偏松态势么？首先，从资金供需的角度看，在排除逆回购和MLF到期因素的情况下，我们预计5月流动性缺口近4900亿元，资金面压力较4月有所抬升，缺口放大主要缘于5月政府债净融资规模的显著抬升。其次，从4月MLF净投放5000亿元的操作来看，央行呵护资金面的态度明显，5月MLF到期规模略升至1250亿元，买断式逆回购到期规模降至9000亿元，续作压力有所下降。最后，在外部不确定性加大的背景下，宽货币尤其是降准、结构性货币政策的落地可以期待，5月资金面大概率将维持均衡偏稳。
　　风险提示：政策变动调整超预期，经济恢复不及预期，历史经验失效。