季度业绩摘要：25Q1总收入8392.5亿新台币，同比增长41.6%，折合255亿美元，略高公司上季度指引中值的254亿美元，也高于彭博一致预期的254亿美元。其中晶圆收入7133亿新台币，7纳米以下的先进制程贡献73%的营收。本季度公司总成本3458.6亿新台币，毛利率58.8%，同比增长5.7pct。经营利润4070.8亿新台币，同比增长63.5%。归母净利润3615.6亿新台币，同比增长60.3%，折合110.0亿美元，高于一致预期的106.0亿美元。摊薄后每ADR收益同比增长60.4%达2.13美元，高于一致预期的2.07美元。
　　关税暂未影响订单数量，未来5年AI营收CAGR为45%：本季度7纳米及以下的先进制程贡献收入73%，其中3nm/5nm制程分别贡献收入22%/36%。近期关税政策存在不确定性，但公司指引客户行为并未发生重大转变，但下半年N2制程需求暂不明朗。公司维持2025年美元营收同比增长25%及2024-2029年GPU、ASIC及AI服务器CPU相关收入CAGR为45%的指引。下一代N2、A16、A14制程正在积极推进研发及量产工作，N2制程将于25H2量产。未来关税政策不确定性、海外工厂建设、电力成本增加以及N2产能爬坡将稀释5-6pct毛利率，但先进制程的溢价能力和产能利用率的提升将驱动今年毛利率达58%。
　　先进封装产能今年仍供不应求，硅光技术巩固晶圆制造护城河：Q1公司封测等其他业务收入收入1259亿新台币，同比增长78.0%。公司指引今年CoWoS产能仍供不应求，我们预计25/26/27年其月产能将同比增长80%/25%/15%达到8.0/10.0/11.5万片。公司积极研发下一代硅光技术，并结合CoWoS、SoIC等方案，致力于为客户提供一整套从晶圆制造到芯片封装的互联技术组合。
　　目标价220美元，维持买入评级：未来5年AI营收CAGR为45%，长期订单确定性较强。关税背景下维持2025全年美元收入指引同比增长25%，但海外工厂建设及政策不确定性将影响公司毛利率，因此我们调整2025-2027年净利润预测至15244/17599/20026亿新台币，三年复合增速30.7%。采用DCF法估值，WACC为10.0%，长期增长率为3.0%，调整目标价220美元，买入评级。
　　风险：半导体周期风险，先进制程投产不及预期;先进封装产能不及预期；海外工厂投产不及预期。