新奥能源公布季度运营数据：1Q25实现泛能销量yoy+9.9%，零售气量yoy+0.3%，居民接驳yoy-16.3%，智家存量渗透率3.7%。天然气/泛能/智家有望并驾齐驱。私有化交易方案正常推进，当前股价隐含新奥股份H股潜在折价41%。2025年预期股息率5.4%。维持“买入”评级。
　　零售气量体现业务经营稳健，预计2025年毛利同比增长6%
　　公司1Q25实现零售气量72.58亿方（yoy+0.3%），增速好于全国天然气表观消费量增速（yoy-2.2%），公司天然气业务经营稳健。其中工商业气量52.29亿方（yoy+0.1%），暖冬导致部分餐饮/酒店用气量下滑，但工业新开口气量和存量需求恢复形成对冲；居民气量19.69亿方（yoy+1.1%），得益于渗透率提升。公司1Q25新增居民接驳28.7万户（yoy-16.3%），新增工商业开口气量250万方/日（yoy-14.6%），受地产下行及暖冬延迟复工影响。我们预计2025年零售气毛利yoy+6%。
　　泛能销量增长、智家渗透率下滑，预计2025年毛利同比增长不低于10%
　　公司1Q25泛能销售量达到100.39亿千瓦时（yoy+9.9%），其中已投运项目数量达到367个、较2024年末增加11个。公司低碳工厂、低碳建筑与泛能微网规模持续扩大，我们预计2025年泛能毛利yoy+12%。公司1Q25智家服务累计渗透率达到3.7%（yoy-0.3pp），其中新开发客户渗透率49.8%（yoy-8.2pp），渗透率同比下滑，主要是地产低迷拖累B端配套。公司聚焦高消费力区域，我们预计2025年智家毛利yoy+10%。
　　私有化交易方案正常推进，当前股价隐含新奥股份H股潜在折价41%
　　新奥股份股东大会将于2025/5/28举行，若独立股东赞成票数超2/3，将达成交易先决条件之一。参考交易方案，新奥能源当前股价隐含新奥股份在H股潜在折价比例为41%，高于公用事业A+H平均折价率（34%）。
　　小幅下调盈利预测，小幅下修目标价至68.6港币
　　根据最新年报数据调整折旧摊销，我们将2025-27年核心利润小幅下调0.1%/0.4%/0.5%至72.20/76.55/80.39亿元（三年预测期CAGR为5%），EPS 6.38/6.77/7.11元。目标价68.6港币，基于10x 2025EPE和港币兑人民币中间价0.93（前值：69.5港币，基于10x 2025EPE），目标PE等于3年动态PE均值。
　　风险提示：气量增长放缓；泛能与智家利润率下降；现金流量表预测偏差；私有化进展不确定。