核心观点
　　CPI环比转负，核心CPI同比录得近四年新低。3月美国CPI环比增速转负至-0.1%，同比增速大幅回落至2.4%。同时，3月核心CPI同比降至2.8%，录得2021年3月以来新低。从分项来看，能源和核心服务同比增速回落，是通胀降温的主要动力。本月商品通胀环比转负，家具、二手车和服装价格环比增速下行。不过，新车环比增速有所反弹，主因消费者在关税实施前进行抢购。随着4月特朗普关税政策正式生效，年内商品通胀存在上行风险。
　　能源项同比大幅回落。3月CPI能源项同比增速录得-3.3%，较上月大幅下行3.1个百分点。3月布伦特原油现货均价降至72.7美元/桶，OPEC+宣布增产，叠加市场对于特朗普关税政策引发的衰退担忧，使得油价回落。4月以来，美国对等关税正式生效，加剧市场对能源需求前景的忧虑，布伦特原油均价跌至71.5美元/桶。综合来看，短期内能源价格或保持低位，考虑到去年同期能源项CPI基数走高，能源项通胀或趋于下行。
　　商品价格环比转负。3月核心商品同比增速录得-0.1%，较上月持平，而环比增速转负至-0.1%。从分项来看，二手车、服装与家具物资环比增速有所下行，而新车价格环比增速上升。二手车方面，二手车价格领先指标曼海姆二手车指数回落。不过，新车方面，凯利蓝皮书显示，3月新车价格有所反弹，主因消费者抢在关税政策生效前购车。4月特朗普政府施加的对等关税正式生效，未来关税对价格的冲击或逐渐显现，核心商品通胀存在上行风险。
　　服务通胀大幅缓解。3月核心服务同比增速为3.7%，较上月下降0.4个百分点，环比增速降至0.1%。服务通胀大幅缓解，主要得益于汽车保险、机票和娱乐服务等价格环比增速有所回落。本月住房通胀基本保持稳定，从房价和市场租金指数等领先指标来看，房屋价格同比增速未来仍将下行，带动房屋项通胀回落。整体来看，服务项通胀压力仍将继续缓解。
　　降息预期升温。通胀数据公布后，美股三大指数走低，美债收益率下降，而美元指数下降。数据公布前，特朗普的对等关税政策生效，引发市场剧烈波动，美联储降息预期大幅提升，但随后特朗普声明暂缓执行，降息预期回落。3月通胀大幅降温，市场对美联储全年预期降息次数略升至3.5次。一方面，住房通胀回落正在逐渐反映在CPI中，油价短期内或保持低位震荡，核心服务和能源项通胀或仍趋于回落。另一方面，关税正式生效后，或导致通胀有所抬升。根据PIIE测算，若实施全面10%关税，在没有被报复的情形下，美国年内通胀或上升0.6%。我们认为，年内通胀有反弹风险，但考虑到关税是一次性冲击，并且传导存在时滞，影响节奏可能靠后。
　　风险提示：美联储货币紧缩超预期，美国经济下行超预期，美国关税政策超预期。