全球市场观察
　　周三（4月9日）中国股市延续反弹。港股资讯科技、必选消费与可选消费涨幅居前，能源、金融与公用事业跑输市场。A股国防军工、可选消费零售与半导体领涨，银行与石油石化下跌。中概股上涨。中国“国家队”表示将持续增持，国企上市公司表示将增加股票回购。国债收益率小幅上升，人民币反弹。中国强硬反制，宣布对美国进口商品关税由34%升至84%，并将美国光子公司等12家美国实体列入出口管制管控名单。特朗普宣布对华关税提高至125%，但暂停其他国家“对等关税”超过10%的部分。投资者关注中美贸易冲突升级并扩散至金融领域的风险。
　　欧股大幅下跌。欧洲交易时段贸易战仍在升级阶段，中国升级对美反制，欧盟通过对美部分产品加征25%的反制措施。医疗保健、能源与信息技术跌幅居前，公用事业、通讯服务与必选消费等防御性板块跑赢市场。欧债收益率下跌，欧元基本走平，英镑上涨。
　　美股大幅反弹。特朗普暂停绝大部分国家超过10%的关税部分，提振投资者对Trump put的信心，市场避险情绪消退，VIX回落，美股、新兴市场货币与大宗商品价格反弹，避险货币日元和瑞郎转跌。美国10年国债收益率一度升超20个基点，在特朗普暂停部分关税后升幅收窄。美联储会议纪要显示，上月会议上大部分官员担心关税对通胀的影响比预期持久，而后对政策利率敏感的两年期国债收益率升幅扩大至30个基点。
　　宏观点评
　　中国经济-贸易战2.0时期的政策
　　中美处于谈判之前“胆小鬼游戏”阶段，情况可能会先恶化，然后再好转。中美冲突可能会先升级，中国对美国关税做出强硬反应，包括反制关税、关键原材料出口管制、削减对美投资、限制技术转让和人民币可控式贬值等，而美国可能祭出定向金融制裁等威胁。
　　就经济影响而言，贸易战更像疫情而非金融危机，因为两者都是供给冲击。贸易战对经济增长的负面影响应该小于疫情封锁，因为前者主要影响本国与对手国之间的跨境贸易、投资和供应链活动，而后者则同时影响跨境和国内经济活动。但贸易战影响的持续时间可能比疫情更长，因为战争会破坏互信，并在国家之间播下仇恨种子。
　　为对冲贸易战影响，中国可能会降低存款准备金率和LPR，并加大财政刺激力度，以提振股市、房地产市场和消费需求。中国将继续推进科技自主自强，以降低对脱钩断链风险的脆弱性。中国将加强与非美地区的经贸投资联系，加快贸易地区多元化。尽管立场强硬，但中国将保持谈判之门敞开，一项全面协议——或许包括扩大财政刺激、提振国内需求、削减过剩产能、增加购买美国产品和加强芬太尼合作——仍然是一个选项，尽管互不信任和美方目标不明确让这一进程变得更加复杂。（链接）
　　公司点评
　　阿里巴巴(BABAUS,买入，目标价：157.0美元) -核心电商业务盈利正增长有望持续
　　我们预计阿里巴巴4QFY25（财年截于3月）将实现与市场一致预期相符的收入增长及经调整EBITA表现。核心电商业务方面，在健康增长的GMV及货币化率提升（得益于技术服务费增量收取与"全站推"渗透率提高）驱动下，淘天集团客户管理收入有望保持稳健增长，盈利能力持续改善。云业务收入同比增速有望如预期般进一步加速，主要受益于公有云收入稳健增长及AI云服务增量贡献。国际数字商业集团（AIDC）板块预计将如预期于FY26实现首季盈利，非核心业务有望在1-2年内达到盈亏平衡。我们认为阿里巴巴是AI时代核心受益者之一，并有望受益于潜在的增量消费刺激政策。我们基于SOTP估值微调目标价至157.0美元（前值：157.7美元），对应16.9倍FY25E non-GAAP市盈率，维持“买入”评级。（链接）
　　北方华创(002371 CH，买入，目标价：512元人民币) -受益于半导体产业链加速本地化趋势的推动，2024年业绩保持稳健
　　北方华创公布了2024年全年业绩快报及2025年一季度业绩预告。公司2024年收入同比增长35.1%至298亿元人民币（低于我们的预测3.3%，符合一致预期）。强劲的收入增长得益于集成电路装备领域多款新产品取得突破，工艺覆盖度及市场占有率显著增长。2024年净利润同比增长44.2%至56亿元人民币（低于我们的预测/一致预期3.2%/1.6%）。公司全年净利率提升至18.8%（FY23为17.7%），主要由于运营效率的提高。2025年一季度，公司预计收入中值同比增长39.3%至82亿元人民币（超出一致预期5.5%），净利润中值同比增长40.3%至16亿元人民币（超出一致预期12.5%）。一季度净利率中值预计为19.4%（相较去年同期为19.2%）。我们重申对北方华创的“买入”评级，目标价上调至512元人民币，基于36倍FY25预测市盈率（此前为30倍），与同业平均市盈率一致。（链接）