【核心结论】25年一季度稳汇率与防风险诉求上升，市场交易主线为资金面收紧与风险偏好抬升；随着赎回担忧证伪、资金持稳，债市收益率震荡修复，信用利差走阔后收敛。展望二季度，当前央行“择机”时机已到，宽实体+防空转或将延续，资金价格中枢有望边际下行。二季度利率有望突破前低但同时注意波动风险，10Y国债利率在1.50%~1.80%区间宽幅波动。此外，4月或为二季度信用债配置窗口期，建议积极配置。转债方面，Q2权益胜率不高，大盘高评级转债相对占优；科技风格回落，回归双低策略。
　　【报告亮点】全面回顾一季度债券市场走势并对二季度走势进行判断，给出配置建议。
　　【主要逻辑】
　　逻辑一：外需回落、内需对冲，央行“择机”时机已到。
　　1、Q1经济呈现量强价弱特征，地方先积极化债再扩大投资；Q2外需回落压力较大，政策侧重扩大消费对冲，“稳住楼市股市”托底风险偏好；
　　2、Q2政府债净融资环比下降、信贷压力季节性降低，关税冲击下央行“择机”时机已到，但宽实体+防空转或将延续，资金价格底部有望边际下行。
　　逻辑二：10Y国债利率有望突破前低但同时注意波动风险，预计在1.50%~1.80%区间宽幅波动。
　　1、银行Q1积极配债与利润兑现交织，Q2配债增速有望保持增长；非银机构Q1资产扩张放缓，Q2增长点主要在理财；
　　2、首选票息资产，利率长债主要博弈“择机降准降息”，波动依然偏大。供需结构排序看，信用债>存单>政金债>政府债；
　　3、偏强的宽松预期下，10Y国债-政策利率的利差往往在-2std附近波动，按照3月末的MLF/OMO定价为1.65%/1.74%。
　　逻辑三：4月或为信用债配置窗口期，信用利差有望收窄，建议由短及长配置。
　　1、季节性规律显示，4月或为二季度信用债配置窗口期，前瞻性布局可捕捉5月利差压缩行情，兼具“供给韧性+利差弹性”双重逻辑支撑；
　　2、信用策略建议由短及长配置，采取中短久期下沉+长端择时。
　　逻辑四：Q2面临关税继续升级的可能，权益市场风险偏好承压。结构上，大盘相对小盘占优。该背景下，转债正股和估值存在一定压力。结合转债指数日历效应，4月大盘、高评级转债表现出更高胜率，可作为配置方向。除此之外，科技主线回落，Q2转债回归资产估值优势，重视双低策略。
　　风险提示：基本面修复或政策力度超预期，债券供给超预期，金融监管加强，金融机构经营行为超预期变化。