银行分红的背后是债权人和股权人的风险共担（转移）。2025年4月7日，银行股在市场波动时，表现出了较强的抗跌属性。银行板块跌幅明显小于大部分申万一级行业，也小于红利指数。本报告旨在强调背后的核心驱动因素——银行分红的风险共担（转移）机制。
　　在2025年年度策略报告《资本夯实，万物生长》中，我们首提银行分红背后的风险共担机制，重新表述如下：
　　银行可以通过发行资本补充债券提高资本充足率，这缓解了留存收益在资本约束下的增长压力。因而，银行可以在利润增速下行时，保证分红比例稳定。本质上，这是资本补充债券的持有人分担了股权持有人的一部分风险。其可行性是基于银行的存款特许经营权和监管规则，只要资本补充的渠道通畅，该逻辑不会受损。
　　我们令资本补充率=（二级资本债年度发行规模+永续债年度发行规模）/年初资本净额，用这一指标刻画银行外生资本补充程度，并与分红比例进行对比。对于A股上市银行而言，国有行分红比例一直保持在30%+的水平，其资本补充率自2020年以后逐步上升至较高水平；股份行的资本补充率和分红比例在2015年以来正向相关。即，通过发债补充资本之后，分红比例可以提高，这为风险共担机制提供了直接证据。
　　然而，发行债券无法补充核心一级资本。在银行经营状况不佳时，资本补充率和分红比例越高，核心一级资本占资本净额的比例就会逐步下降。其中，大行最为明显，核心一级资本净额/资本净额比例下降至70%以下，这也是定增的重要原因之一。
　　从经营角度看，上述机制存在合理性。AAA级的二级资本债和永续债发行利率从2019年的5%-6%，已经降至目前2%-3%。如果用负债成本率+信用成本+费率来表示银行信贷投放的综合成本率，则样本银行综合成本率在3%-5%之间，明显高于当下资本补充债券的发行成本。狭隘地讲，普通股股东的角度看，发行债券补充资本然后分红，明显更加便利，有其经营上的合理性。
　　银行股在市场震荡中凸显“压舱石”属性。从4月7日市场行情看，银行板块跌幅在申万一级行业中排列第三，显示出明显压舱石属性。此外，年初以来，红利概念内部，银行板块同样表现出超额韧性。银行板块内部看，涨跌幅和股息率也呈现明显的正向相关性。以上共同证明了银行作为高股息品种的抗跌属性，而这背后所依赖的，正是债权人和股权人的风险共担机制。
　　此外，国有行跌幅相对较小，是因为贸易战引发的经济收缩预期占主导，资金仍有避险需求。
　　建议关注我们在年度策略中提及的重庆银行、渝农商行、上海银行和沪农商行，以及定增之后的国有大行。
　　风险提示：“对等关税”影响深化，市场情绪过度悲观，监管政策发生改变等。