事件描述
　　公司披露2024年报：总收入342亿元，同比增长1.36%，归母净利润24.2亿，同比下降12.5%。单季度来看，24Q4实现收入94.98亿元，同比下降0.98%；归属净利润12.8亿元，同比增长43.9%。
　　事件评论
　　行业层面需求依然是核心制约。2024年全国水泥产量18.25亿吨，同比下降9.5%。需求承压之下，尽管全国多地主动加大了错峰停窑限产力度，但供给限产调控措施未能有效适应市场波动，全行业盈利陷入低迷状态，不少企业纷纷陷入亏损。就公司而言，2024年，公司克服国内水泥需求持续下滑的不利影响，实现水泥和熟料销售总量6,027万吨，同比下滑3%（海外市场预计有一定增长，国内销量下滑）。考虑到国内水泥市场格局的下行，我们预计公司2024年国内水泥板块可能有小幅亏损，核心利润来自骨料和海外水泥。
　　骨料是公司当下第一利润曲线。2024年骨料销量达到1.43亿吨，同比增长9%。骨料业务毛利率为47.92%，较上年增加2.04个百分点。我们测算，2024年全年骨料价格39元/吨，同比下降2元（需求承压&供给投产），成本21元/吨，同比下降2元/吨（自有矿山投产使用），吨毛利19元/吨，吨净利10元/吨，同比基本持平。
　　2024年公司资产处置收益7.5亿元，集中在24Q4体现，是业绩超预期核心贡献。此外，2024年公司向全体股东按0.46元/股（含税）分配现金红利，占年度归母净利润比例40%，延续过往分红情况。
　　持续推进替代燃料降能耗。2024年度累计使用替代燃料441万吨，较上年增加5万吨；集团合并热值替代率达到21.66%，较上年提升1.66个百分点，其中国内实现26.71%。
　　2025年经营计划：公司计划资本性支出约133亿元，重点集中于骨料、海外水泥的产能及替代燃料建设。2025年，公司总收入预计达到371亿元，计划销售水泥及熟料约0.57亿吨，销售骨料1.7亿吨，销售混凝土0.3亿方。
　　产能建设稳步推进，聚焦在海外。截至2024年底，公司具备水泥产能1.26亿吨/年（含联营企业产能）、骨料2.85亿吨/年。截至2024年底，水泥收入占公司营收的比例为55%，作为首批走出去的水泥企业，公司已在塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦、乌兹别克斯坦、柬埔寨、尼泊尔、坦桑尼亚、赞比亚、马拉维、南非、莫桑比克、阿曼和津巴布韦等12个国家布局，并已成为中亚和非洲水泥市场的领军者。截至2024年底，公司海外累计运营及在建产能突破2500万吨，并进一步巩固了在非洲的发展布局。
　　预计2025-2026年业绩26、30亿，对应PE为11、10倍，买入评级。
　　风险提示
　　1、需求复苏不及预期；2、骨料价格低预期。