lululemon FY24增长超预期，FY25利润端预计因加大投入+关税+汇率逆风承压。FY24Q4（24/10-25/1）收入/净利润同比增12.7%/11.8%，超Bloomberg一致预期增速11.5%/7.5%，同店同比增3%，假日季新品销售佳。FY24（24/2-25/1）收入/净利润同比增10.1%/17.1%，超Bloomberg一致预期增速9.6%/15.1%。发布FY25指引：收入111.5-113亿美元，对应增速5-7%，略低于一致预期113.1亿美元；毛利率降0.6pct，受固定费用增加+中国及墨西哥关税提升影响；预计将投资营销+品牌建设+国际市场扩张，SG&A费率增0.4-0.5pct；经营利润率预计同比降1pct，EPS 14.95-15.15美元，对应增速2.1-3.5%，汇率影响EPS约0.3-0.35美元，低于一致预期的15.39美元（对应增速7.2%）。
　　 FY24Q4起美国客流不振，新品提振客单部分抵消负面影响。FY24Q4分地区汇率中性，美国/加拿大/中国大陆收入分别同比增长5%/16%/48%，均较Q3提速，美洲/中国大陆/其他海外同店收入分别同比增0%/27%/17%。因宏观经济不确定性及通胀导致消费信心不振，Q4美国客流下滑，部分被新品带动的客单增长抵消，FY25Q1趋势延续，FY24Q1基数较高，FY24Q2起基数正常化，增速有望随客流恢复叠加新品驱动修复。
　　 25年推新节奏修复，新品市场反馈较好。2024年5月，因推新节奏缓慢影响女装转换率，公司调整产品团队结构，加速新品研发，预告最晚于2025年春恢复过去水平。FY25Q1起公司已推出女子健身系列Glow Up、瑜伽系列Be Calm、男士跑步短裤Mile Maker等，新品女裤Daydrift推出后售罄率较高，计划年内扩充产品线，预计将成为新的核心产品系列。为庆祝核心系列Align 10周年，已推出新款Align Palazzo裤，并将推出没有正面接缝的Align新品。将持续推出广泛场景适用的功能性服装新品，提升客户忠诚度和复购率，尽管部分地区客流不振，新品仍驱动客单价及平均客单件数实现正增长。
　　 FY24H2起加速开店，FY25店铺面积预计增10%。FY24H2开店加速，Q1-Q4净开店数依次为0/10/28/18家，全年店铺面积增长13.7%，门店数增7.9%。FY25计划新开店40-45家，升级40家，总店铺面积增长10%，其中10-15家在北美，其余位于中国为主的海外市场。
　　投资建议。品牌端：政策加码下今年消费有望加速复苏，看好四条投资主线：①当前业绩筑底，后市业绩反弹潜力较大的低估值标的，建议关注滔搏，新秀丽；②具有逆市拓店规划，渠道精细化改革，或积极布局新渠道新业态，建议关注海澜之家，富安娜，森马服饰；③全民健身、户外风潮延续，推荐运动户外景气赛道，建议关注安踏体育，李宁，特步国际，波司登；④低估值、高股东回报率标的仍具吸引力，建议关注江南布衣。制造端：1-2月中国纺服出口受较高基数&外部环境影响有所下降，但越南纺织服装出口增长良好反应下游订单景气度仍较高。伴随基数逐步回归正常，我们仍然看好①能在核心客户中持续提升供应商份额，②自身核心客户经营景气度稳健的优质制造企业，③关税加征情况下，有税负转嫁能力的优质企业，建议关注华利集团，九兴控股，申洲国际，裕元集团。
　　风险提示。消费者喜好改变，行业竞争加剧，经济下行零售环境疲软。