飞鹤2024年收入、净利润分别同比+6.2%、11.1%，受益新生儿数量反弹，H2收入增长加速，产品结构改善推动毛利率提升，但政府补助减少和所得税率提升影响净利率表现。公司全年现金分红27.2亿元，分红比例提升至76%，对应股息率约5%，安全边际充分。中期来看，公司业绩进入改善周期。市场份额稳中有升，利润率持续修复，我们给予25-26年EPS预测为0.44、0.49元，当前股价对应25年14倍PE，维持“强烈推荐”评级。
　　事件：公司披露2024年度业绩，2024年收入207.5亿元，同比+6.2%，净利润36.5亿元，同比+11.1%，归母净利润35.7亿元，同比+5.3%。24H2收入106.5亿元，同比+8.7%，净利润17.4亿元，同比+4.2%，归母净利润17.0亿元，同比+0.1%。2024全年公司现金分红27.2亿元，分红比例76%，相比上年和中期分红比例进一步提升。
　　新生儿数量反弹，H2收入增长加速。分品类看，24年公司婴幼儿奶粉/其他乳制品/营养补充品分别实现收入190.6/15.1/1.7亿元，分别同比+6.6%/+6.3%/-25.4%，经过22-23年去库存后，24年婴幼儿奶粉业务重回增长。受益24年新生儿数量反弹，从年初到年末，奶粉行业一段、二段销售逐月改善，飞鹤H2收入增速环比提升。从产品看，预计超高端星飞帆和卓睿两款大单品都实现正增长，卓睿增速更快，占比持续提升，产品结构进一步改善。全年公司组织92万场面对面活动，乳制品线上收入占比22.9%（2023为20.4%）。
　　毛利率持续改善，政府补助和所得税率影响净利率。公司2024年实现毛利率66.3%，同比提升1.5pcts（H2同比+0.5pct），由于受益婴幼儿奶粉产品结构改善以及原材料成本下降。公司全年销售费用率34.6%，同比提升0.3pct（H2同比+1.1pcts），管理费用率8.1%，同比下降0.9pct（H2同比-1.4pcts），公司严格控制费效比。2024年公司实现净利率17.6%，同比提升0.8pct（H2同比-0.7pct），全年公司政府补助减少3.2亿，实际所得税率同比提升2.0pcts，影响最终净利率表现。
　　投资建议：高股息高现金价值股，业绩进入改善周期，维持“强烈推荐”评级。飞鹤24年分红比例76%，对应当前市值股息率约5%，而且截止年末账上货币资金和银行存款合计约190亿，安全边际充分。去年开始公司业绩进入改善周期，中期来看改善趋势将会延续，婴幼儿奶粉行业从下滑过渡到平稳甚至有望反弹，飞鹤持续投入消费者教育，市场份额稳中有升。利润端受益促销减少和产品结构改善，25年利润率有望继续恢复。我们给予25-26年EPS预测为0.44、0.49元，当前股价对应25年14倍PE，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：新品拓展不及预期、行业竞争加剧、出生率大幅下滑等。