24年收入207.5亿，同比+6.2%；归母净利35.7亿，同比+5.3%；对应24H2收入106.5亿，同比+8.7%；归母净利17.0亿，同比+0.1%。24年收入符合我们预期，但利润低于预期（此前预期同比+13%），系24H2销售费用率提升、税率提升及政府补助减少等影响。24年公司通过数字化门店及电子围栏等管理手段，加强渠道库存管理及终端价盘管控，带动公司收入实现正增；核心产品的价盘企稳&原物料价格下行，共促公司毛利率同比提振（24年同比+1.5pct）；最终24年归母净利率同比-0.1pct。公司24年派息率为76%，对应25年股息率5.4%，高股息价值凸显。展望来看，随生育刺激政策加速落地，公司作为婴配粉龙头企业或迎利好，“买入”。
　　24年乳制品及营养补充品恢复正增，生育政策落地有望带来发展新机遇
　　公司24年乳制品及营养补充品/原料奶业务分别实现营收205.9/1.5亿，同比+6.7%/-34.1%。24年新生人口数量为954万人（同比增52万人），伴随着新国标出台后中小品牌去库存步入尾声，婴配粉行业整体价盘逐步企稳；25年以来，生育刺激政策正在加速落地，后续或有望扩大政策覆盖的地域范围，在更大范围内利好出生人口数量回升及婴配粉消费，此前公司亦宣布启动12亿生育补贴计划。此外，24年公司通过数字化门店及电子围栏等管理手段，着力加强渠道库存管理及终端价盘监控，不断提升经营效率。公司预计24-27年新生儿数量将有提升，中国婴配粉市场的零售额预计平稳。
　　24年归母净利率同比-0.1pct，派息率76%
　　24年毛利率同比+1.5pct至66.3%（24H2同比+0.5pct），婴配粉毛利率同比+1.9pct至71.3%，主因产品价盘企稳及原物料价格下行。24年销售费用率同比+0.3pct至34.6%（24H2同比+1.1pct），下半年销售费用投放力度加大；24年管理费用率同比-0.9pct至8.1%（24H2同比-1.4pct），主要由于以股份为基础的付款开支减少。24年生物资产减值6.1亿（23年为7.5亿），主要为原生态牧场奶牛减值损失；24年政府补助同比少3.2亿。24年所得税率9.1%，同比+1.1pct。24年归母净利率同比-0.1pct至17.2%（24H2同比-1.4pct）。24年派息率为76%，24年派息金额27.2亿，较23年+16%。
　　期待政策加码之下公司基本面持续改善，维持“买入”评级
　　期待生育政策在全国更大范围内推广，但考虑生育政策推出传导至公司基本面的修复仍然需要一段时间，我们下调盈利预测，预计25-26年公司EPS0.43/0.45元（较前次-7%/-9%），引入27年EPS 0.47元，参考可比公司25年平均PE 16x（Wind一致预期），给予25年16x PE，目标价7.38港币（前次7.40港币，对应25年15x），“买入”。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。