公司公布2024年业绩，收入26.83亿元，同比-9.21%；归母净利润3.97亿元，同比-40.80%。Q4单季度收入6.78亿元，同比+51%、环比-26%；归母净利润0.02亿元，同比扭亏、环比-99%。业绩低于我们预期（全年归母净利润5.66亿元），主要系投资业务收入波动拖累。公司已完成收购民生证券，预计未来逐步推动整合协同，AH股均维持买入评级。
　　投资业务拖累整体业绩表现
　　公司核心收入来源于投资业务，2024年全年投资业务收入9.8亿元（投资净收益-联营合营企业投资收益+公允价值变动净收益），占营业收入比例达36%，同比录得-21%、对业绩形成拖累。分季度看，Q1市场宽幅震荡，对公司衍生品业务条线造成冲击，单季度投资业务收入为-1.5亿元，带来负面贡献。Q2-Q3表现相对平稳，单季度收入分别为5.25、5.54亿元。Q4单季度收入为0.46亿元，同比-57%、环比-92%。
　　经纪与资管业务体现较强弹性
　　全年经纪业务净收入7.2亿元，同比+39%，主要得益于去年9月末政策组合拳推出后，市场交投显著回暖，推动全年日均股基成交额达1.2万亿元，同比+23%。其中24Q4单季度收入3.20亿元，同比+156%、环比+169%。全年资管业务净收入6.6亿元，同比+49%。年末母公司资管AUM达1425亿元，同比+22%；国联基金AUM达1962亿元，同比+32%。
　　投行业务收入同比进一步调整
　　全市场投行业务在2024年继续收缩，A股市场完成股权融资项目272单，募集资金3124亿元，同比-70%。公司IPO承销规模大幅下滑，全年仅0.17亿元；但再融资规模完成5单，承销金额26亿元，同比+66%。债券承销规模有所下滑，同比-22%至403亿元。投行业务净收入3.4亿元，同比-31%。
　　盈利预测与估值
　　公司并购民生证券已落地，但2024年报尚未并表，因此未纳入盈利预测。年初以来市场交投活跃、两融规模持续上行，适当上调成交额、两融规模等假设，同时整合期或有支出提升，适当上调管理费率假设。预计2025-2027年EPS分别为0.21/0.24/0.29元（2025-2026年前值为0.22/0.24元，下调5%/2%），2025年BPS为6.71元。A/H可比公司2025EPBWind一致预期均值分别为1.1/0.5倍，预计未来逐步推动并购标的整合协同、业绩回升可期，给予目标PB溢价至1.8/0.6倍，目标价人民币12.08元/4.36港币（前值为13.46元/4.18港币，对应2024EPB为2.1/0.6倍），均维持买入评级。
　　风险提示：并购整合进展不及预期，市场波动风险。