业绩基本符合预期：4Q24收入人民币354亿元，同比增长8.7%，略低于市场预期；调整后净利润47亿元，同比增长7.8%，基本符合预期。
　　广告收入增速回落，直播收入或企稳：4Q24公司DAU 4.01亿，同比增长4.8%，MAU达到7.36亿，同比增长5.0%，日均使用时长126分钟，总流量同比增长5.8%，基本符合预期。广告收入206亿元，同比增长13%，增速较上季度回落，eCPM录得同比高单位数增长。外循环广告成为主要增长驱动，尤其在短剧、小游戏和小说等领域。考虑到去年一季度高基数影响，今年一季度广告收入增速或承压，全年增速呈现先低后高，我们预计全年广告增速~14%。直播收入同比下滑2%，降幅环比继续收窄，由于基数影响，预计今年一季度直播收入同比增长12%，但全年维持低个位数增速。其他收入49亿元，同比增长14.1%，其中电商GMV为4621亿元，同比增长14.4%，增速较上季度略有放缓。活跃买家数同比增长10%至1.43亿，渗透率达19.5%，泛货架电商超大盘增长，GMV占比达到30%。我们预计全年电商GMV同比增长13%。随着可灵大模型收入贡献的提升，预计全年其他收入同比增长近20%。
　　利润率同比持平，可灵大模型带来新契机：公司毛利率为54.0%，同比提升0.9pp；调整后净利率13.3%，同比基本持平。可灵大模型保持行业领先地位，目前累计收入超一亿元，成为国内商业化第一的视频大模型。公司坚定AI战略，看好AI对短视频创作的赋能，目前平台AIGC营销素材日均消耗超人民币3000万元。公司表示2025年加大AI投入，但力度相对可控，我们预计全年调整后净利率14%，基本持平。
　　维持“买入”评级，调整目标价至70港元：我们略微调整公司FY25E收入预测至1405亿，调整目标价至70港元，对应FY25E/FY26E 14x/11x P/E。我们看好公司在视频大模型的领先地位，或为公司增长带来新的动能，带动估值提升，维持“买入”评级。
　　投资风险：流量增长不及预期；行业竞争激烈。