核心观点
　　公司2024年实现营收32.54亿元/+51.8%，归母净利润2.88亿元/+20.7%。单季度看，24Q4公司实现营收9.29亿元/+39.1%，归母净利润0.49亿元/-12.0%。在产品端，2024年卫生巾营收30.47亿元/+59.9%，毛利率为55.6%/+1.2pct，新品益生菌Pro系列快速放量、Q4收入占比已提升至10%+，产品高端化、直营电商渠道快速增长等因素带动毛利率提升。在渠道端，2024年公司线上营收15.24亿元/+103.8%，线下营收16.16亿元/+26.7%，其中川渝、云贵陕、外围省份分别+11.5%、+18.9%、+82.1%。公司借助直播电商加大营销和品牌投入，线上、外围省份快速成长。近期315舆情事件短期影响公司电商销售，公司通过工厂直播等方式重建消费者信任，目前线上线下业务逐步恢复，长期看消费者对健康和安全的诉求提升有望带动行业竞争格局向具备供应链、制造优势的头部企业集中。
　　事件
　　百亚股份发布2024年报。公司2024年实现营收32.54亿元/+51.8%，归母净利润2.88亿元/+20.7%，扣非归母净利润2.54亿元/+17.8%，经营活动现金流净额3.25亿元/-1.9%，基本EPS为0.67元/+19.6%，ROE（加权）为20.83%/+2.66pct。公司拟派发现金红利每股5.5元（含税），合计分红2.36亿元，分红比例82.1%。
　　单季度看，24Q4公司实现营收9.29亿元/+39.1%，归母净利润0.49亿元/-12.0%，扣非归母净利润0.28亿元/-36.8%。
　　简评
　　Q4益生菌Pro占比升至10%+，产品结构持续优化。分产品看，1 ）卫生巾：2024年营收30.47亿元/+59.9%，毛利率为55.6%/+1.2pct，单季度看，24Q4营收8.87亿元/+49.7%。公司聚焦卫生巾产品升级，持续优化产品结构，围绕大健康系列于24年5月推出升级新品益生菌Pro，拓展新锐白领、城市中产人群。24Q4大健康系列产品（包括益生菌/益生菌Pro、敏感肌、有机纯棉系列）估计约占卫生巾收入的46%以上，其中新品益生菌P ro占比已达10%+。我们预计2025年在产品端公司将进一步围绕益生菌推出升级新品，并焕新有机纯棉等品类。2）纸尿裤：2024年营收0.93亿元/-20.46%，毛利率15.68%/-1.34pct。3）ODM：2024年营收1.14亿元/–6.11%。
　　线下外围省份增长逐季提速，舆情事件扰动短期电商增速。自主品牌分渠道看，1）线上：2024公司电商渠道营收15.24亿元/+103.8%，单季度看，24Q4电商营收4.86亿元/+54.2%，主要系受到年末舆情事件影响增速有所放缓，截至春节前后已经逐步恢复正常。近期的“3.15”事件，短期对公司线上渠道尤其是抖音平台影响较大，目前公司已在抖音等平台进行透明工厂直播来重建消费者信任。2）线下：2024年公司线下渠道实现营收16.16亿元/+26.7%，其中川渝、云贵陕、外围省份分别实现营收7.55亿元/+11.5%、4.27亿元/+18.9%、4.34亿元/+82.1%。单季度看，24Q4线下营收4.19亿元/+34%，其中核心五省、外围省份分别+16.9%、+104.5%，公司加快外围省份市场拓展节奏，重点锁定广东、湖南、湖北、河北、江苏等省份作为重点区域，24年开拓成效显著，营收同比增速逐季提升。
　　销售费用加大投入，24Q4受舆情影响，投产比下降、净利率承压。1）利润率：24年毛利率为53.19%/+2.87pct，净利率为8.84%/-2.29pct，所得税率为15.16%/+0.48pct。单季度看，24Q4公司毛利率为48.96%/-4.25pct，环比6.85pct；净利率为5.29%/-3.07pct，环比-2.13pct；所得税率为16.01%/+1.46pct，环比+3.87pct。电商占比及高端系列占比快速增加带动毛利率提升，部分被销售费用率提升抵消，Q4受到舆情影响电商投产比下降导致净利率环比下滑。2）费用端：2024年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为37.67%/+6.47pct、3.59%/+0.23pct、2.22%/-0.31pct、-0.06%/+0.14pct。2024年公司销售费用投入12.26亿元/+83.2%，毛销差为15.5%/-3.6pct，公司持续强化品牌建设，根据公司发展规划和市场竞争环境加大了市场推广和品牌宣传力度，持续提升品牌影响力。根据尼尔森数据，2024年自由点品牌卫生巾产品的市场份额在本土卫生巾品牌中排名第二，在重庆、四川和云南市场销售份额排名第一，在贵州和陕西市场份额排名第二。
　　舆情短期存扰动，长期趋势不变。近日央视“3·15”晚会曝光济宁某公司将大量残次品卫生巾、纸尿裤翻新后再次推向市场，其中涉及到自由点在内的多个知名品牌，引发公众对卫生巾安全的高度关注。目前短期舆情影响已逐步趋于平息，线上线下业务正逐步恢复常态，展望未来，卫生巾行业作为必选消费品的基本点未变，随着消费者对于卫生巾产品健康、安全的关注度提高，有望带动行业竞争格局向具备供应链、制造优势的头部企业集中。公司持续精进“川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举”的营销策略，聚焦优势资源，发挥自身优势，持续打造品牌力和产品力。
　　盈利预测：预计百亚股份2025-2027年实现营收43.2、54.4、63.6亿元，同增32.8%、25.8%、16.9%；归母净利润分别为3.64、4.53、5.45亿元，同增26.6%、24.3%、20.3%；对应PE分别为28.3x、22.7x、18.9x，维持“买入”评级。
　　风险提示