事件：2025年3月24日尾盘，央行公告，为保持银行体系流动性充裕，更好满足不同参与机构差异化资金需求，自本月起中期借贷便利（MLF）将采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展操作。3月25日将开展4500亿元MLF操作，期限为1年期。
　　1.MLF作为投放中期流动性的数量型工具定位更加清晰，价格功能退出
　　2024年6月陆家嘴论坛潘行长表示“未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率为主要政策利率，目前看，7天期逆回购操作利率已基本承担了这个功能”，开始将OMO利率作为唯一政策利率的尝试；24年7月，OMO招标方式由原来的“利率招标”方式转变为“固定利率、数量招标”，利率功能明确，且当月MLF操作时间统一延后至LPR报价之后，实现了LPR与MLF利率的“解绑”；24年9月开始，央行逐月公告MLF最高投标利率和最低投标利率，以及唯一的中标利率，开始了对MLF利率招标的尝试；24年11月央行发布的24年Q3货政报告中，在专栏3中明确阐述以7天OMO利率为政策利率的利率传导机制。24年10月启用买断式逆回购工具，采用多重价位中标方式（美式招标），半年来持续操作积累了经验，为本次MLF招标方式调整奠定基础。本次将MLF操作改为“固定数量、利率招标”，和OMO的“固定利率、数量招标”明确对比，更明确了MLF作为数量型工具和OMO作为价格型工具的政策初衷，MLF回归了流动性投放工具的政策定位。
　　2.本次调整后，目前央行的流动性工具箱分工明确
　　本次调整后，目前央行的流动性工具箱从短期到长期:7天OMO、临时隔夜正逆回购作为短期工具，兼具定价功能，其中7天OMO是核心政策利率，临时隔夜正逆回购为约束区间；买断式逆回购和MLF作为中期流动性投放工具，作为纯粹的数量型工具，可能均不公布利率；长期则是降准和国债买卖，没有价格属性，投放最便宜的长期流动性。
　　3.本次MLF操作方式调整可以理解为“结构性降息”，有助于降低银行负债成本，缓释净息差压力
　　机构投标MLF通常参考市场化的融资成本，截至2025年3月24日，1年期国有银行同业存单发行利率在1.93%，股份行约在1.94%，城商行和农商行分别约在2.04%和1.98%。仅资金压力较大的城商行比此前2%的MLF利率略高，而国有行和股份行大约低6-7BP。采用多重价位中标可以更好反映机构差异化的资金需求，综合来看有利于降低银行负债成本，缓解净息差压力。目前尚不清楚MLF的公告程度，是否公布招标价格区间（类似买断逆的话则大概率不公布），甚至未来是否固定为类似本次的操作前一日公布量，或者类似买断逆的月末公布操作量，而操作当日不公布任何信息，都有待观察确认。
　　4.本次MLF招标方式调整预计提振债市情绪，可能打开债市波动区间下沿，但仍需关注跨季资金面的稳定性
　　今年以来央行连续收紧资金面，债市情绪脆弱，3月中旬以来随着资金面边际企稳，以及收益率上行后逐渐接近24年12月政治局会议调整货币政策措辞为“适度宽松的货币政策”之前的点位，10Y国债开始逐渐探顶1.9%的点位，并在1.8%-1.9%的区间窄幅震荡。但总量上的降准和降息持续缺位，市场对于央行的态度仍然有较大分歧。但本次MLF招标方式的调整，一方面结构性降息的效果从比价效应来看利好债市情绪；另一方面，去年7月以来MLF持续缩量续作，本月也是首次放量续作，尽管规模不大，但也是对央行呵护态度的一种验证，有助于提振债市情绪。本周伴随OMO大量到期（本周到期规模约1.4万亿亿元）、政府债大量缴款（本周净缴款规模约6300亿元）和跨季压力，本次的MLF净投放630亿元，尽管态度上释放友好信号，但从数量上来看资金面仍需呵护，关注本周跨季资金面的稳定性。若资金面平稳跨季，央行维稳态度再度得到明确，我们预计打开债市波动区间下沿，10Y国债波动区间1.7%-1.9%。
　　5.风险提示：央行临时收紧资金面；政府债大量供给冲击资金面；超预期关税冲击。