基地型IDC高速增长。2024年，公司实现营收82.6亿元人民币，同比增长11.4%。其中，IDC业务营收57.8亿元人民币，同比增长16.1%；非IDC业务营收24.8亿元人民币，同比增长1.7%。IDC业务中，批发型IDC业务实现高速增长，同比增长了90.4%，达到19.5亿元人民币，而零售型IDC业务的营收为38.3亿元人民币，同比微降3.1%。
　　 2024年，公司实现经调整的EBITDA 24.3亿元人民币，同比增长19.1%，并实现了2.48亿元的净利润。公司业绩的持续提升得益于批发型（基地）业务的高速增长。
　　 2025年是交付大年。截止2024年底，公司基地型的运营容量为486MW，上架容量为353MW，上架率为72.6%。2024年全年，基地型IDC共交付153MW，预计2025年全年，公司还将交付406MW的容量，其中，上半年交付140MW，下半年交付266MW。另外，公司待建基地型数据中心容量还有608MW。2025年在建交付的容量和待建容量以环京地区为主，分别占比88.9%和86.8%。我们认为，基地型数据中心的大规模在建和待建项目为公司未来三年的业绩增长提供了有力保证。
　　截止2024年底，公司城市型IDC业务运营了52107个机柜，上架率为63.5%，第四季度单机柜每月经常性收入为8794元，全年价格稳定。
　　大幅提升资本开支，业绩体现或在2026年。公司给出了2025年的指引，2025年营收在91亿到93亿之间，同比增长10%到13%；经调整EBTIDA在27亿到27.6亿之间，同比增长15%到18%；而资本开支大增，在100亿到120亿之间。公司目前的可用信用额度为40亿，加之在发行中的4.3亿美金的可转换票据，以及自有资金，料可以完成融资计划。我们认为，公司2025年有400多兆瓦的容量在建，自然资本开支会大增，而业绩体现更可能在2026年出现。2025年公司交付项目的爬坡周期和上架率值得重点关注。
　　盈利预测与投资建议。2024年，伴随AI需求的持续增长，公司批发型数据中心实现了快速增长。我们认为，随着互联网大厂资本开支的大幅增加，AI大模型的快速迭代，尤其是AI应用的实质性进展，将继续驱动智算中心加速建设，形成持续的高景气周期。我们预计，公司2025-2027年营业收入分别为91.99/106.89/124.99亿人民币，同比增长11.38%/16.20%/16.93%；EBITDA分别为27.23/33.36/39.16亿人民币，EBITDA同比增长10.98%/22.50%/17.39%。
　　参考可比公司，结合公司在国内智算中心的发展态势以及公司的行业地位，我们给予公司2026年forward动态EV/EBTIDA14-16倍，则公司估值为241.82-308.54亿人民币（33.59-42.85亿美元），公司股价合理价值区间为12.58-16.05美元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示。AI需求落地不及预期影响上架率；国内传统IDC需求疲软影响零售型IDC业务；公司批发型IDC机房建设进度不及预期；客户上架率不及预期；AIDC市场竞争加剧。