拼多多发布2024Q4业绩，Q4公司营业收入1106亿元，YOY+24.4%，Non-当前股价：131美元GAAP归母净利润298.5亿元，YOY+17.2%。展望未来，我们认为国补额外投入及商户友好政策投入使得利润受影响最大的阶段或已经过去，未来Temu全球市场增长潜力广阔、盈利改善空间大，叠加管理层业绩会上关于构建高质量平台生态和可持续增长目标的积极表述，看好公司利润长期可持续增长，上调投资评级至“强烈推荐”。
　　广告收入增长保持稳健，商户扶持政策及半托管占比提升影响佣金。24Q4公司实现总收入1106亿元，YOY+24.4%；广告收入570亿元，YOY+17.1%（一致预期+17.7% ）；佣金收入536亿元，YOY+33.3% （一致预期+47.5%），广告收入增速相对保持稳健，佣金收入增长放缓，主要由于1）主站方面，平台推出一系列商户扶持举措，包括百亿减免计划、新质商家扶持计划等有效改善商家经营环境、建立健康的平台生态，对佣金带来一定影响；2）海外业务方面，低毛利率的半托管模式占比提升导致佣金贡献有所减弱。公司表示2025年将继续贯彻高质量发展战略并发挥平台核心优势，构建商家、消费者、产业及社会等多方共赢生态，看好主站性价比优势下的长期稳健增长。
　　利润表现符合预期，管理层表述正向，看好利润长期可持续增长。24Q4毛利率为57%，同比下降3.7pct，主要源于半托管占比的提升；销售费用/管理费用/研发费用分别为314/ 21/ 38亿元，费用率分别为28.3%/1.9%/3.4%，同比- 1.6pct/-0.3pct/+0.2pct，Non-GAAP归母净利润298.5亿元，YOY+17.2%（一致预期+12.3%）,利润表现符合预期。长期看利润趋势，公司表示长期将专注于高质量发展战略构建高质量平台生态和可持续增长目标，相较前两季度表述（Q2“长期利润降低趋势不可避免”、Q3“平台将付出远高于同行的巨大成本并必然会影响我们当下及后续一段时间的盈利水平”）更为正向，我们认为Q4国补背景下平台额外投入及商户友好政策投入带来的利润受影响最大的阶段或已经过去，看好公司利润长期可持续增长。
　　Temu推进半托管模式及继续开拓全球市场，有效拉动公司整体收入利润快速增长，长期成长及盈利空间广阔。Temu海外市场稳步扩张，已在全球90+个国家和地区开设站点，欧洲市场占比快速提升。平台半托管模式继续推进应对美国市场关税风险，公司表示面对外部政策变化的潜在风险，公司将坚持合规化经营，积极与各市场相关方沟通，未来有望基于自身技术能力和平台资源进行更多创新和价值创造，预计长期增长及盈利空间广阔。
　　投资建议：我们预计2025-2026年拼多多Non-GAAP归母净利润分别为1451/1859/ 2201亿元，同比+19%/+28%/+18%，展望未来，我们认为国补额外投入及商户友好政策投入使得利润受影响最大的阶段或已经过去，未来Temu全球市场增长潜力广阔、盈利空间大，叠加管理层业绩会上关于构建高质量平台生态和可持续增长目标的积极表述，看好公司利润长期可持续增长，给予2025年nongaap归母净利润12-15倍PE，对应目标价172-215美元/股，上调投资评级至“强烈推荐”。
　　风险提示：宏观经济风险；行业竞争加剧；利润波动风险；海外政策风险。